【光大海外-医药】中国中药（0570.HK）配方颗粒快速增长，加快中医药全产业链布局

作者：光大海外李君周、吴佳青

◆ 全年业绩符合预期：公司17年收入83.4亿人民币，同比增长27.6%；归母净利润11.7亿元，同比增长21%；合EPS0.26元人民币，符合我们此前预期。盈利能力来看，17年毛利率55.8%，同比降低了2.2PCT，下降主要是受到原材料成本上升、新并入公司毛利较低影响；净利率14.0%，同比降低0.8PCT。年末派发股息每股4.96港仙。

◆ 中药配方颗粒快速增长：中药配方颗粒收入55亿元，同比增长26.2%，下半年增速快于上半年并呈现加速的趋势。配方颗粒新开发医院大幅上升，配药机投入达到3800多台，三级医院增加100多家有规模医院。公司目前加大对配方颗粒的研发投入，未来会通过中药配送中心将产品送到病人手中，增强与医院客户的粘性。我们预计公司中药配方颗粒业务18年维持25%以上增速，未来将不断提升公司的盈利能力。

◆ 成药业务逐步复苏、饮片及大健康产业扩张规模：成药业务17年收入23.8亿元，同比增加15.5%，受益于公司积极培育大品种和二线OTC品种营销战略，预计18年仍能保持低双位数增长。中药饮片业务及大健康业务共收入4.6亿元，公司此前收购4家饮片公司打通产业链上下游，实现中药饮片和配方颗粒比翼双飞。大健康板块，国医馆和中医药综合体开始运营，预计未来产生稳定现金流。

◆ 引入战略投资者，长期有望产生协同效应：此前公司公告平安人寿将认购公司6.04亿股份，认购价总额为26.77亿港元。中国平安在健康领域布局较多，入股汉方制药公司，有平安好医生等平台，线上与线下业务未来可能产生协同效应。公司资金充裕，加快中药饮片及配方颗粒全国扩展、积极研究中药浓缩颗粒质量标准，推进中医药全产业链布局。

◆ 上调目标价至6.8港元，维持“买入”评级：公司作为中医药配方颗粒龙头，同时积极布局饮片、大健康产业扩张规模，配发募集资金长期来看有望提升公司盈利能力，我们上调18-20年EPS为0.28/0.34/0.42元，当前股价对应PE为17/14/11x，给予公司2018年20倍PE，略高于目前港股中药公司对应18年约18倍估值，上调目标价至6.8港元，维持“买入”评级。

◆ 风险提示：中药配方颗粒增长低于预期、中成药业务复苏慢于预期、配方颗粒政策放开的不确定性。

来源：EBoversea