国信证券2018港股投资策略报告：慢牛徐行还是前扬后抑？

机构：国信证券

慢牛徐行还是前扬后抑？ 

5 轮美联储加息周期表明，加息中期大盘见高点的概率大 

我们列数了自 80 年代 5 轮美国升息与股市的关系：平均加息 6.4 次（平均加 息 150BP）之后，大盘见顶。大多数时期，大盘的顶点都是在加息周期的初、 中期出现的。大盘不必要在加息周期结束后见底，它往往在加息周期中后期 形成底部，如果大盘的短期跌幅较大，像 87 年的黑色星期一，也可能在加息 初期就形成底部。唯有百年一遇的科网泡沫，大盘在加息周期结束后数月见 底。2018 年上半年，本轮加息将达到150BP，届时须密切留意利率表现。 

2018 年 GDP、上市企业盈利增速放缓，全年看多国内债市 

我们预计 2018 年 GDP 实际同比增速稳中有落，将会在 6.5-6.7%之间；CPI 重心走高，中枢平均在 2-2.5%之间；预计 PPI 平均水平将在 3-3.5%之间。 鉴于此，我们认为明年中国的利率中枢将下移。结合我们对美股、A 股、港 股的上市企业 EPS 增速统计，我们认为 2018 年企业盈利增速也将低于 2017 年，这源于 2017 年的高基数效应。 

无论慢牛徐行还是前扬后抑——上半年是实现收益率的关键 

从 2-3 年的角度看，港股具备慢牛的基础：1）估值不高，诸多行业 A/H 折价； 2）大量创新公司的 IPO；3）南下资金比例放大；4）定位大陆的“国际板”， 但就 1 年的时间看，由于美联储加息+GDP 增速/上市企业利润增速放缓，可 能阻碍大盘估值进一步提升。市场健康的走法是慢牛徐行，然而，在牛市特 征中的美股和港股，倘若明年上半年估值修复太快，龙头公司估值进一步抬 高，则可能走出我们不愿看到的前扬后抑的走势。因此，无论怎样，我们认 为明年上半年，将会是奠定全年收益率水平的关键时刻。 

2018 年不应忽视的是国际原油价格 

石油开采业是油价上涨的最直接受益者；而煤炭作为石油替代品可间接得益 于国际油价走高对能源价格的推动作用；石油加工、炼焦及核燃料加工业主 要产品包括汽油、柴油、煤油等成品油及化工原料等石油制品，其作为相对 上游行业也将受益于原油价格上涨。原油价格的上涨可能压缩橡胶及塑料制 品行业、纺织服装行业、航空运输业等下游行业的利润空间。  投资建议 我们看好原油板块的复苏；行业估值有望进一步抬升的银行板块；盈利能力 转好的电信运营商。在医药领域，关注最具创新优势和长线价值的医药个股， 在创新方面，我们看好云计算及云的上游光器件、3D结构光。网络应用方面， 我们认为吃鸡游戏可能会成为 2018 年的现象级产品。

风险提示 

1、美联储升息和降税带给港股流动性趋紧的风险；2、局部战争以及战争预 期带来的恐慌；3、宏观经济增长不达预期的风险。