蚂蚁金服重回阿里究竟意味着什么？

2月1日，阿里巴巴（BABA）发布了截至2017年12月31日的2018财年第三季度财报。Q3阿里巴巴营收为人民币830.28亿元(约合127.61亿美元)，同比增长56%。净利润为人民币233.32亿元（约合35.86亿美元），较上年同期的人民币171.57亿元增长36%。

从增速上看，营收增速虽有所放缓，不过还是位于50%~60%的区间，属于正常的增速波动。可以说，阿里基本保持了近期高速增长的态势，证明了全面转型移动端的战略调整，以及在云计算业务上的投入有所回报，走出了2015年增速放缓的泥潭。

大象起舞这么多个季度，市场已经习惯阿里超预期才是符合预期，然而这份Q3中，新增用户数增速放缓，广告收入增速放缓，开始有点不稳定因素，继17年合并菜鸟物流之后，公司还需要一个新的增长，来维持大象的狂奔。

马云曾说：“改变是痛苦的，但不改变会更加痛苦”，这句话是马云在演讲中说给别人听的，却更像是在说自己，说阿里巴巴。像阿里巴巴这样的“大象”，要转身何其难也。

这次马云改变的是当年的自己...

昨夜财报其实最劲爆的信息是：阿里巴巴与蚂蚁金服联合宣布，阿里巴巴将通过一家中国子公司入股并获得蚂蚁金服33%的股权。自2011年支付宝股权风波公开化至今，历经7年，支付宝又在股权上重回阿里巴巴。

昨夜阿里财报后跌5.91%，市场究竟是担忧EPS不及预期的问题，还是不认可支付宝的解决方案？

一、争议VIE

谈及蚂蚁金服，就不得不谈谈当年闹得沸沸扬扬的“支付宝VIE事件”。

事件的爆发源自，2011年5月10日雅虎发布的一纸公告：马云将支付宝从阿里巴巴集团转移到了马云与谢世煌（阿里创始人之一）二人设立的“浙江阿里巴巴电子商务公司”。此消息一出，令整个美国股市哗然，若雅虎的公告属实，则马云的行为无异于窃公司核心资产中饱私囊。

5月13日，雅虎再借华尔街日报等美国主流媒体发声，称支付宝的总转让价格3.3亿元人民币，其中2009年6月转移70%的股权，2010年8月转移了剩余30%股权，意指“窃取”行为早已发生，而雅虎毫不知情。

一时间，马云被广泛质疑缺乏“契约精神”，马云和阿里巴巴的声誉一时间掉到谷底。在奉行程序正义的西方传统逻辑里，这是极其严重的指责，一时间，市场对中概股产生了巨大的信任危机。

一切故事的起源源自，支付宝所在的第三方支付业务，是最敏感的金融行业，产生的是最敏感金融数据，这种业务，被外资控制，想想你都知道中国监管智慧会怎么调教了，拖着，一日没发拍照，主动权就在监管口。从央行决定要监管第三方支付业开始，此后的数年时间里，由于政策走向不明朗，阿里集团每次召开董事会都必定要讨论支付宝如何获取牌照的问题。

2010年6月，央行出台了《非金融企业支付服务管理办法》，规定从事第三方支付的企业必须向央行申请许可证，且申请者必须是“境内依法设立的有限责任公司及股份有限公司”，而对于有外资成分企业的牌照申请则“由中国人民银行另行规定，报国务院批准”。马云为了让支付宝顺利获得第三方支付牌照，提议将支付宝剥离出来，由内资完全控股，摆脱VIE构架可能导致的政策风险，和但是的外资股东产生巨大冲突，可以想象僵持的画面多难看...

向央行申报前夜，马云单方面终止了VIE，以100%内资申报牌照，并且在第二天，召开董事会与两大股东——软银和雅虎商量补偿事宜。正是这次先斩后奏彻底惹怒了其他股东，但是米已成炊，还高举牌照的大义，你就算不爽也得憋着...但是支付宝VIE一终止，央行就发牌照，从结果上看，悬在支付宝头上的牌照问题解决了。

所以，对于“支付宝VIE事件”的立场，基本就是究竟程序正义更重要？还是结果正义更重要？

对于此次支付宝事件，马云说：“不完美，但唯一正确”，或许完美地阐释了整个事件对阿里的影响。

此后， 阿里巴巴集团、雅虎和软银就支付宝股权转让事件正式签署协议，2014年8月，阿里巴巴发布的招股书中公开披露了这一潜在的交易安排。根据当时的协议，蚂蚁金服每年需向阿里巴巴支付知识产权及技术服务费，金额相当于蚂蚁金服税前利润的37.5%。

同时，在条件允许的情况下，阿里巴巴有权入股并持有蚂蚁金服33%的股权，并将相应的知识产权转让给蚂蚁金服，上述分润安排同步终止。

这也就是昨日交易的故事背景。

二、独角兽之王

支付宝最先在2004年就开始了业务，前期主要服务于大阿里体系的需求，2010年马云强行拿回国内，2011年拿到第三方支付牌照，2013年余额宝横空出世，余额宝的出现产生了巨大的连锁反应，货币基金在互联网时代获得重生，天弘基金依托余额宝咸鱼翻身，支付宝凭借余额宝大杀四方，银行因为余额宝存款大规模搬家...

2017年Q3，根据中国基金业协公布数据，同期国内112多家基金公司管理的4586只基金资产净值合计11.06万亿元，仅天弘余额宝一只就占到14.1%。若单论货币基金，同期市场上343只货币基金资产净值合计6.3万亿元，天弘余额宝占比24.76%，这就是移动互联网+金融的能量。

2014年6月11日，整合阿里旗下相关金融资产，整合成蚂蚁金服，业务版图涵盖：余额宝、定期理财、存金宝、基金等各类理财投资；蚂蚁财富，是蚂蚁金服旗下的移动理财平台；芝麻应用2015年成立，是独立的第三方信用机构；网商银行是经中国银监会批准设立的股份制商业银行，纯互联网运营，主要服务于小微企业和创业者。

2015年7月3日，蚂蚁金服对外宣布已完成A轮融资，引入了包括全国社保基金、国开金融、国内大型保险公司等在内的8家战略投资者。按照融资额以及占股比例倒推计算，蚂蚁金服当时的市场估值已经超过450亿美元。

2016年4月26日，蚂蚁金服宣布已完成B轮45亿美元融资，实当时全球互联网行业最大的单笔私募融资，不到一年，其估值已经快速上涨至超600亿美元。

按照阿里披露出来的利润分成来倒推蚂蚁金服业绩，2012年-2017年，蚂蚁金服税前利润分别为5411万元、5.55亿元、35亿元，44.45亿元，29.92亿元、55.63亿元，这个利润增速已经足够可怕，而且阿里系的流量还在持续的往蚂蚁倒流，阿里在金融领域的渗透率还很低，很低...

根据17年12月胡润研究院发布的《2017胡润大中华区独角兽指数》，蚂蚁金服排名第一，估值4000亿人民币，按当下汇率折算，合637亿美元，当之无愧的独角兽之王。

目前蚂蚁金融主要有阿里系高管控制，剩下的就是各路国资或者民营豪门的参股，这次的交易没有披露更多的细节，这笔33%的股权究竟是管理层的对价转让，还是增发的增资扩容，这里的差异就很大了...

但是不管怎样，这笔交易落地后，国内独角兽之王上市之路就铺平了，一来阿里不再分享蚂蚁金服的税前利润，蚂蚁金服可以获得更高的ROE，有助于提升估值，再者拆掉这种协议，也有利于过会时的审查。

这个交易的落地，也让当年马云的骂名一定程度的缓解，毕竟有一大部分又还给了上市公司。

那问题来了，为什么阿里在这个时候推动解决蚂蚁金服的历史遗留问题？

三、为何此时？

2017年7月14-15日，全国金融工作会议在北京召开，习主席发表重要讲话，强调金融安全，强调稳中求进总基调，强调健全金融法制。有小伙伴做了个新闻通稿的词云，可以感受一下这个会议的基调：

上一轮股灾期间，恒生电子HOMS系统衍生的配资，保险牌照宽松衍生的万能险，都掀起了滔天巨浪，随后各路P2P跑路根本停不下来，十九大期间，现金贷引发的剧烈的社会讨论，今年以来，IPO发审的全面收紧，最近信托通道业务的收紧，都在剧烈的影响着金融市场，此前金融系统的政策宽松红利，很明确，已经走到头了。

作为互联网金融的绝对带头大哥，蚂蚁金服不可能没有感觉到最近大约在冬季。

2017年11月21日，互联网金融风险专项整治工作领导小组办公室发布《关于立即暂停批设网络小贷公司的通知》，紧急叫停了网络小贷牌照的批设。

2017年12月1日，“现金贷”监管落地，互联网金融风险专项整治工作领导小组办公室、P2P网贷风险专项整治工作领导小组办公室联合印发了《关于规范整顿“现金贷”业务的通知》，《通知》划出了行业的三大门槛，综合利率36%以下、牌照和场景依托。

2018年2月1日，支付宝发布公告称，为防止余额宝货币市场基金规模过快增长并保持长期稳健运行，自2018年2月1日起至3月15日，天弘基金管理有限公司将调整余额宝服务规则，设置每日申购总量。在此期间自动转入功能暂停执行，用户可在次日9点尝试手动转入。如果没有监管的吹风，谁会有生意不做？

行业的全面收紧，合规和效率逐渐成为行业的核心竞争力，其实对于龙头蚂蚁金服来说是巨大的利好，作为龙头公司，牌照齐全，业务成熟，政策还提高了新进入者的门槛，会为蚂蚁创造很好的经营环境，前提是必须合规，但是合规是需要成本的...

当前对于蚂蚁金服合规影响较大的就是消费贷相关业务了，蚂蚁金服拥有大数据风控，通过蚂蚁“借呗”和蚂蚁“花呗”（小额消费信贷）进行放款，放款后形成的底层消费资产通过ABS途径出表，蚂蚁金服在中间赚资金的点差进行高周转，同时转移风险，根据蚂蚁借呗目前的存量ABS规模为1252亿元与其目前的注册资本规模18.08亿元估算，蚂蚁小贷目前的融资规模与资本净额之间的比例约为70倍，属于超高杠杆的经营。

在“现金贷”新规后，12月1日，蚂蚁金服默默撤回了价值数十亿美元的ABS产品发行计划。同时，有部分用户反馈蚂蚁借呗账户被突然关闭。此后，12月18日，蚂蚁金服宣布，为继续支持场景化的消费金融健康发展，即日起将对旗下重庆市蚂蚁小微小贷款有限公司、重庆市蚂蚁商诚小贷款有限公司两家小贷公司增资82亿元，将其注册资本从现有的38亿元，大幅提升至120亿元。

资本金的大幅扩张，就可以一定程度的缓解监管对于高杠杆经营的担忧，但是可以预期的是，在监管收紧的趋势下，低杠杆，高风控的运营才是监管希望看到的，从当年“支付宝VIE事件”就可以看出，监管的态度会极大的影响企业行为。

这也就不难理解为什么在这个时候解决股权问题，为上市铺路，一来蚂蚁金服需要迅速的进行股本融资，做大资本金之后才能满足监管的偏好，再者在政策全面趋近的背景下，凭借这两年政策宽松的利润趋势，速度上市，远比硬抗未确定的政策周期要好。

因此，这次为上市的铺路行为，对内蚂蚁金服有融资需求，对外阿里巴巴有业绩压力，一次上市两个问题都解决，也许蚂蚁金服的上市速度，会远远很多人的预期...

结语：

2018年1月8日，香港特别行政区行政长官林郑月娥与阿里巴巴董事局主席马云在香港浙商联合会成立仪式上展开对话，林郑月娥希望阿里巴巴能回到香港上市，表达了香港渴望“拥抱”阿里巴巴的心愿。

马云回应称，香港通过了关于“同股不同权”的规定，这是巨大的变化，也是对阿里巴巴的肯定。“我们一定会认真考虑香港这个市场，而且希望参与香港金融市场打造，把她真正打造成为世界继纽约后第二大金融中心。”

只是，不知道，这次，蚂蚁金服能不能弥补当年阿里巴巴在香港的遗憾。