美国高收益债券市场展望

2018-01-31 15:58 陈凯丰 阅读 2823

作者:陈凯丰

美国高收益债券市场风险和收益介于股票和投资级公司债之间,存在比较好的长期投资机会。本文简单回顾美国高收益债券市场历史发展,并展望下一步投资机会与风险。 

一,美国高收益债券市场回顾

美国高收益债券是个比较独特的市场,历史比传统的股票和债券市场都短很多,可以说是资本市场从70年代后期开始的一个新生事物。高收益债券在诞生和最初的二十多年的名字实际上是叫“垃圾债券/junk bond”,原因是这些债券的发行体一般都是被评级公司评为投资级以下的,或者说是“垃圾”发行人。这些发行人中还有一些实际上没有获得评级机构的评级,被作为“未评级”债券。

现代垃圾债券的起源是60年代的一些重要学术研究,特别是宾夕法尼亚大学沃顿商学院一些学者发表的论文,从统计学上证明了垃圾债券虽然发行人评级较差,但是实际违约后投资人的损失低于债券的收益率。这些学术文章被沃顿商学院的学生米尔肯发现后,付诸实施。米尔肯成功的发行大量的垃圾债券,为美国70年代和80年代的中小企业并购提供资金,也为投资人获得巨额利润。笔者在华尔街的入门领导曾经是米尔肯的德雷克银行中的高管,也间接学习到了很多美国80年代垃圾债券大发展中的情况。米尔肯作为当之无愧的垃圾债券之王,一手建立了这个市场。在90年代初期米尔肯被政府起诉证券欺诈,被禁入证券市场,相关的文章和书籍有很多可以参考。他彻底退出金融市场后,投身教育,慈善事业,也创办了米尔肯学院,是一个非常好的智库。每年春季在洛杉矶召开的米尔肯大会都会聚集全世界金融,科技,教育,医学等等各方面的顶尖人物来分享他们的研究和发现。

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(迈克尔·米尔肯,垃圾债券之王,照片来源:Wikipedia)

二,美国高收益债券市场目前情况 

随着市场的发展,“垃圾债券”也被改成了更为优雅的名称“高收益债券”。高收益债券市场从以前的充满争议性的投资升级为美国主流金融市场投资工具。从发行情况来看,除了2008年金融危机期间,高收益债券的发行量是一个低谷以外,过去十年的美国高收益债券市场每年的发行量都在2000-3000亿美元。 

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 (美国高收益债券发行量)

从发行人的行业来看,基本上覆盖了标普500指数的10大类行业,其中最大的四个发债行业是消费品,通讯,能源,和金融机构。

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三,高收益债券市场目前的主要风险

高收益债券属于债券市场的一部分,所以对于中长期投资人而言,最大的风险来自于两个方面:信用风险(违约)和久期风险(利率上升)。

下图显示的是目前高收益债券的利差已经接近上一次金融危机前,2007年的最狭窄位置。可以说,投资人承担的信用风险所获得的溢价补偿已经处于极低的水平。  

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当然,风险溢价很低的主要原因是最近几年的高收益债券发行人违约率极低,大约在每年1-2%之间。 

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(美国高收益债券发行人年度违约率情况)    

如果2018年高收益债券发行人违约率上升,将会导致投资人的损失,也将会导致高收益债券市场的收益率提高。过去数次经济周期中,一般是经济衰退导致债券发行人违约。目前美国经济在特朗普的减税刺激下,GDP增长率在3%左右,违约率大幅度上升的可能性较低。特别是高收益债券中的能源行业发行人,在去年原油价格跌到40美元左右的时候有很大的风险。但是在原油价格回升到60美元以上后,现金流已经大幅度改善。

久期风险应该是高收益债券投资人今年最大的隐忧。美联储的加息步伐在逐步加快,对于短端利率的影响是最为直接的。而高收益债券和投资级企业债券的很大区别是债券到期日相对较短,受短端利率的影响更大。

最后,对于交易驱动的投资人而言,流动性也是非常重要的一个风险点。最近几周的数据显示高收益债券基金管理的资金净流出金额开始上升。这些资金一部分是流入股市,去追逐更高的回报,一部分是流入国债市场,追求避险功能。流动性的增加或者减少都会对高收益债券市场的短期价格产生一定的影响,值得投资人关注。

来源: 美国海银市场观察