格隆汇新股评级:域高国际(01621.HK)—一支“逆周期”的石油概念股吗?

2018-01-31 10:13 格隆汇张颖 阅读 18080

从事第三方品牌石油化工产品分销及销售自有品牌润滑油的域高国际(01621.HK)公布,于1月30日起起至2月2日中午招股,按每股配售价0.3元至0.5元发行2.5亿股,其中10%作公开发售,90%作配售,集资最多1.25亿元。按一手8000股计,入场费为4040.31元。按每股中间价每股0.4元计,集资净额约6750万元。独家保荐人为新华汇富。该股预期在2月5日定价,2月12日在主板挂牌上市。

最近,石油价格可谓是飞得不亦乐乎,布伦特石油的期货报价一度突破70美元大关,而WTI石油期货也一度站上65美元的高位。在这样的市场背景之下,中石油(857.HK)、中石化(386.HK)以及中海油(883.HK)也纷纷走出一波不错的走势。更不要提弹性更好的中小型油服股,在这几个月内走出50%甚至更多的升幅也丝毫不怪。

image.png

(中国海洋石油股价走势 

而根据主要市场的期待和看法,2018年石油价格将会维持在65美元~70美元中枢位置。随着近期地缘因素的不稳定性增加,现在市场对于油价的看法更是趋向乐观。可以说,站在这个时间,任何一家石油概念股都会可以蹭着这波油价起飞的热点,卖一个更好的价格。但是,今天IPO的这家公司——域高国际控股有限公司(1621.HK),虽然是石油概念股,却可以说是“生不逢时”。因为它的盈利能力和石油价格的走势几乎完全背道而驰。 

那么域高国际作为香港第二大柴油分销商, 选择2018年上市,可能并不是一个最好的时机呢?

一、基本面介绍

1.公司简介 

根据招股书披露,公司业务都在香港经营,从事第三方品牌石油化工产品分销及销售自有品牌润滑油。同时,域高也是石油公司Y于香港的经授权车队的加油卡代理商。

image.png

根据弗若斯特沙利文报告,于截至2017年3月31日止年度,按在香港的柴油估计分销价值计算,公司位列香港第二大柴油分销商, 市场份额约19.8%。于2017年3月31日,公司合共管理28921个车队加油卡账户,而根据弗若斯特沙利文报告,以香港的估计总收益(毛额基准)计算,截至2017年3月31日止年度位列香港第二大车队加油卡代理商。

这么说来,虽然域高的业务主要都在香港,怎么说也是一个地方的小龙头了。可是搜了一下,除了这次上市,并没有什么关于“域高”的介绍。仔细看了下招股说明书,原来这次上市的域高是由几家不同的公司共同合并而成。

image.png

有了这些信息源,我们就能知道,这个——

image.png

以及,这个——

image.png

2.行业概览

公司的经营主要分为:柴油销售业务、润滑油销售业务、加油卡业务。

香港柴油销售呈现低增长态势。香港整体的柴油用量(包括工业及物流用途)由2011年的1325.8百万公升增加至2016年的1440.0百万公升,复合年增长率为1.7%。公司预计,未来数年将会维持此升势,至2021年底将达1572.6百万公升。香港柴油市场主要有两种销售模式:

1)直销模式:石油生产商直接向终端用户(一般为大公司)分销石油;

2)间接销售模式:石油生产商依靠批发代理服务中小型客户。

image.png

公司认为,启德发展及新界东北新发展区等公共建筑项目为近年开展的主要基建项目之一。根据二零一七年香港施政报告,政府将会兴建中九龙干线,以连接油麻地及九龙湾以及启德发展区。这些建筑项目需要使用相当多的柴油驱动设备,例如运输车辆及拖拉机,从而带动香港的柴油用量。

但是,这样正面的预测也存在一定风险。首先,立法会财务委员会属下的工务小组委员会出现“拉布”抗议现象,或会阻碍政府牵头的未来项目进度。另外,从长远来看,柴油设备(尤其是车辆)也面临被淘汰的风险。今年来我们看到,香港针对柴油汽车的取缔也做出了一系列的努力,如近期“淘汰欧盟四期以前柴油商业车辆”等。

image.png

至于润滑油业务方面,在香港建筑增长及载客车辆销售强劲的带动下,工业润滑油市场收益由2011年的20亿港元增加至2016年的30亿港元,复合合年增长率达9.0%。

image.png

润滑油的需求由汽车润滑油的庞大消耗量带动,尤其是物流服务及运输行业。香港位处亚洲中心的策略据点,且紧邻珠江三角洲,正进行港珠澳大桥等基建项目及改良项目,促 进亚洲各国与香港的海陆贸易流动,带动物流及运输行业,进而为香港汽车及汽缸润滑油市 场带来强劲增长动力。香港私家车登记总数由2012年的454697辆增至2016年的536025辆,汽车数目正在增加。另外,随着汽车安全意识增强,以及售后服务需求增加(特别是保养及维修服务),为汽车润滑油产品增长带来动力。

加油卡业务在公司营收比例占比较小,翻看历史数据,占总收益4%以下。总的来说,这项业务在香港市场录得17.3%的增长,而公司是香港车队加油卡市场的第二市场竞争者,市占率为9.9%。(第一为16.8%,第三为8.2%,T5的集中度为48.6%)。

image.png

3.财务状况 

image.png

2015年、2016年及2017年3月31日止年度及截至2016年及2017年7月31日止4个月,销售柴油所得收益分别约为8.149亿港元、6.528亿港元、5.983亿港元、 1.836亿港元及1.94亿港元。销售柴油所得收益佔往绩期间总收益的主要部分,在每个财报期内,收益都达总收益的88.2%或以上。

image.png

2015年、2016年及2017年3月31日止年度及截至2016年及2017年7月31日止4个月,销售润滑油所得收益分别约为6.43千万港元、5.70千万港元、4.91千万港元、1.8千万港元及1.6千万港元。公司解释,润滑油销售收益减少乃主要由于公共项目的润滑油需求减少,致使润滑油销量减少。有关减幅乃主要由于近年香港立法会委员会拖延通过公共工程拨款建议,以致公共工程项目放缓。

image.png公司的净利润方面,2017年7月31日对比去年同期,公司的净利润出现下滑。这也反映了本文题目的观点,价格上,石油价格上涨,柴油的价格的确会上涨,这和其他的化工制品的上涨逻辑是一致的。但是,我们看到,当石油价格上涨的时候,公司柴油销售业务毛利率反而下降了。 

image.png

公司解释:在香港,一般而言,低油价扩大柴油产品採购价与售价之间的差价, 因而提高柴油分销商的盈利能力。香港柴油产品的售价受多项因素影响,例如国际油价 (进口成本)、关税、商业惯例、营运成本、所提供折扣等。

香港柴油零售价与国际油价大体上一致,例如欧洲布伦特原油现货价格,但是尽管如此,一般不会出现完全相同程度的波动。因为成品油价格变化会存在一定的滞后性,另外客户对石油产品的价格敏感度不高。

例如,布伦特原油现货价格由2015年5月的每桶64.1美元下跌52.1%至2016年1月的每桶30.7 美元,而香港柴油零售价由2015年5月的每公升11.41港元下跌13.5%至2016年1月的每公升9.87港元。所以,香港大部分柴油及润滑油分销商(如域高)于油价维持于较低水平时享有较佳利润率。因此香港柴油及润滑油分销 商预期维持较高水平的利润率,因为原油价格水平相对偏低。

简而言之,当石油价格处在一个下行周期时,在香港市场,对于类似域高这样的柴油销售公司可能会取得一个更好的毛利率。所以,这里的风险是,2018年,市场普遍看好石油价格,如果根据上述逻辑,成品油的加价幅度要落后于原油时,域高可能会出现“增营不增利”的局面。 

4.公司优势

公司认为,自身的竞争优势主要来源以下7个方面:

  1. 拥有达成盈利能力增长的良好往绩;
  2. 提供优质的石油化工产品,产品种类广泛;
  3. 与客户及供应商的业务关系稳固;
  4. 是石油公司Y(根据推测,可能是壳牌石油)在香港的经授权车队加油卡代理商;
  5. 早著先机,透过流动应用程式向车队加油卡用户提供增值服务
  6. 拥有自家运输车队;
  7. 经验丰富及专心致志的管理团队的贡献及支持。

image.png

(公司部分产品介绍)

5.风险因素

基于行业性质,业务表现及财务状况容易受多个因素影响:

  1. 季节性强。一般于一至二月农历新年假期出现产品需求疲弱,而香港的雨季一般为四月至六月,建筑及土木工程项目受天气情况影响进度缓慢。一般而言,车队加油卡业务分部于圣诞节及农历新年假期等时节录得较少销售。
  2. 折旧及员工成本的潜在增加;
  3. 业务易受影响及业务毛利低微;
  4. 依赖第三方制造的产品及第三方品牌的商誉;
  5. 整体经济状况任何不利变动、香港燃料及其他汽车产品及服务的需求减少。 
  6. 公司收入来源较为单一,在上三个财政年度,公司来自某客户的收益占同期总收益约30.6%、44.4%和39.1%。若该客户的业务有任何减少或损失,可能对公司的营运及财务状况造成不利及重大影响。

二、IPO点评 

1.发行情况

image.png

2.估值水平

按每股中间价每股0.4元计,集资净额约6750万元,公众股东持股为25%,域高对应市值为2.7亿港元。截至2017年3月31日年度,公司净利润为2100万港元,对应PE为13倍左右。截至止2017年7月31日前四个月,净利润120万港元,估算当时对应的PE(TTM)约为18倍左右。对比同行,属于正常水平。盈利能力方面,ROE,ROA分别为46.4%和20.3%

image.png

3. 集资用途

按每股中间价每股0.4元计,集资净额约6750万元,约76.4%用于发展新调合基地连仓储设施;约10.1%用于购买9辆新车辆;约11.7%用于招聘及挽留人才;约1.8%作额外营运资金及其他一般企业用途。

4. 股权结构

image.png

董事会主席介绍:

许沛盛先生,62岁,于2017年3月24日获委任为董事,并于2017年6月23日调任为执行董事。许先生为本集团的创办人、董事会及提名委员会主席、裕豪物流、 骏滙、义盛行及义盛物流运输的董事及义盛行总经理。许先生为控股股东之一。主要负责集团的企业策略规划、整体业务发展、管理、决策和业务发展策略。于销售及分销柴油、润滑油及其他石油化工产品拥有逾47年经验,并于加工及分销自有品牌润滑油及其他石油化工产品和推广车队加油卡拥有逾14年经验。

5.评分

IPO热度(10%):5

市场氛围(20%):5 

市场稀缺性(10%):4

估值水平(30%):7

公司成长性(30%):4

加权平均分:5.2

相关股票:
域高国际控股 hk01621 +自选