2018,或许仍是不平凡的钢铁年

2017,注定是钢铁行业不平凡的一年。供给侧改革成效显著,1.2亿吨地条钢全面取缔,产能利用率回归80%以上,需求端持续缓增,钢材价格霸气冲高,行业业绩合理回归,多数钢企第三季度业绩高过上半年,再加上北方冬季限产正有条不紊的进行中,钢铁行

2017,注定是钢铁行业不平凡的一年。

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供给侧改革成效显著,1.2亿吨地条钢全面取缔,产能利用率回归80%以上,需求端持续缓增,钢材价格霸气冲高,行业业绩合理回归,多数钢企第三季度业绩高过上半年,再加上北方冬季限产正有条不紊的进行中,钢铁行业今年,真可谓是“喜报”不断。 

而即将到来的2018,或许,仍将是不平凡的钢铁年。 

供给端:咬定青山不放松

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 今年,随着钢价的高涨,钢材盈利情况可观,在高利润的驱使下,钢厂生产热情高,合规钢企基本都开足马力生产,有检修安排的也化大修为小修,或尽量将检修延期,加紧赚取高水平的利润。在高涨的生产热情下,今年以来月度的日均粗钢产量创下近年来的新高,6月份,日均粗钢产能已经达到了244.10万吨。对于在产的这些产能而言,这已经是产量的极限水平,明年这部分概率已经不会再有增量。 

2016年,工信部印发《钢铁工业调整升级规划(2016-2020年)》。在规划中,粗钢产能被指出,到2020年,需减少1亿-1.5亿吨。根据数据,钢铁行业2016年完成6500万吨去产能,2017年完成5000万吨去产能。距离1.5亿吨产能的最终目标,仅剩3500万吨。也就是说,在接下来的三年,行业总共还要去3500万吨的产能。去产能仍将继续,但是相比于20162017年的体量,力度较弱,去产能给行业带来的提升效果将边际递减。

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产能,可以划分为有效产能及无效产能。2016年,在去掉的6500万吨产能中,无效产能占比达到约60-70%。今年,行业的产能利用率最高已经上升至86%左右,所以未来,去产能更多的是可以带动实际产能的降低。 

当前,国内仍然处于比较谨慎的阶段,钢铁行业正处于脱贫解困的初期,经营利润刚刚逐步恢复,行业负债水平仍较高,对于过早过快的批复新增产能的可能性较低,2018年依然严禁净新增产能。即使进行“以旧换新”的产能置换,也并不是等量,而是减量。例如,在京津翼、长三角、珠三角等环境敏感的地区,置换比例不得低于1:1.25。而对于产能置换方面范围不清晰、比例要求不明确等问题,工信部已经制定好了新的置换文件,将于明年开始实施,产能限制升级。 

上半年,超过1.2亿吨的“地条钢”产能遭到清除,生产“地条钢”的中频炉也被大批关停。而市场对于供给端未来的不确定性,很大程度源自对新增电弧炉产能替补中频炉的担忧。然而综合看来,中频炉改电弧炉,也并不是很随意的事情。

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上图是中频炉改电弧炉的相关政策。大致总结就是,想要更换电弧炉,必须要有电弧炉的指标。如果早年有给你电弧炉指标,但是你没建的,抱歉,你没有机会了;如果你有指标,且早年已建设电弧炉,但后来又使用中频炉的,或者电弧炉设备落后的,恭喜你,进行申请,还可以进行恢复生产或改造。 

假设,约1.8亿吨的中频炉“地条钢”产能中,30%拥有指标,产能利用率达到60%,且30%在今年上半年已经陆续复产,即使考虑到明年其余电弧炉产能全部释放,日均粗钢产量的增量也仅有6万多吨。 

总的来说,当前在产的产量已是最大,而去产能仍将继续,新增产能也遭到严格控制,环保因素对行业供给侧的影响,并不是短期,而是中期都会存在的。2018年,钢铁行业供给端概率上并没有放松的可能性,反而很可能略微收紧。 

需求端:增速放缓是大势所趋 

 随着中国经济进入新常态阶段,经济增长呈L”型趋势。在经历2015年的急速下滑后,现在已经进入底部的盘整阶段,GDP每年保持6.5%左右的稳定增长,钢材需求基本难以出现大幅扩张的情况。

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2016年,我国的粗钢需求为8.32亿吨,其中,房地产开发、汽车用钢和基建投资为需求量最大的三个板块,占比分别为29%22%19.3%。净出口和家电用钢则占比12.1%4.4%2017全年,预计较2016年缓增0.82%

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房地产方面,1-9月份,我国房地产开发的投资额为80644.45亿元,同比增长8.1%。但是,从图中可以看到,投资增速在下半年已经开始略微放缓。另外,住宅销售面积也出现了明显的下滑迹象,叠加今年房地产调控政策的升级,明年楼市对于钢需增速的负面影响会显现。

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基建方面,1-9月份,我国基建投资完成额为124364.39亿元,同比增长15.88%,是今年以来首次低破16%,基建增速下滑趋势不变。但是概率上,中国经济要实现宏观经济的稳定增长,基建是最大的稳定器,一旦宏观经济出现大幅波动,国家将用过基建投资调剂增速。 

汽车产量方面,仍将低速增长,SUV和新能源汽车依然将保持景气。1-9月份,我国汽车产销2034.92万辆和2022.45万辆,同比增长4.77%4.46%。目前,汽车的消费已经逐步向空间及舒适度延伸,国产品牌着力发展SUV,使得SUV市场中期看好。新能源汽车方面,国家优惠政策频出,例如积分制、新能源补贴、不限购、不限行等。2018年,预计汽车产销的增速保持在2%-3%

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出口方面,我国钢材的主要出口地为东南亚、韩国和中东地区,合计占比67%。近五年,我国钢材的进口量保持在1300-1400万吨,远小于出口量,对供给端没有影响。今年,由于国内钢价的暴涨,国内与东南亚的价差已倒挂,今年我国钢材的出口数量也相应锐减。出口量来看,明年预计继续小幅下滑。 

至于家电方面,空调、冰箱等保持高速增长,洗衣机则增长较慢,家电的景气度也跟房地产销售数据相关,预计2018年整体保持缓升走势。

综上来看,需求端并没有明显的边际性利好,增速将较今年略微放缓。

成本端:铁矿石将助攻行业盈利

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铁矿石,是产钢最主要的原材料。而全球的铁矿石供给量逐年上升,已经是无法改变的事实,铁矿石过剩的中长期格局基本确定,国内铁矿石港口库存不断堆积。今年,全球前四大矿山(淡水河谷、力拓、必和必拓和FMG),还新增了6500万吨产能。

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供给及库存的量过大,导致今年铁矿石的价格较为疲软,钢价基本是呈波动上升趋势,铁矿石则是跌多涨少。在钢价上涨的时候,铁矿石价格的涨幅明显要弱于钢价,45月份钢价大幅上行时,铁矿石仍在下行;而钢价在下跌的时候,铁矿石则下跌的更为显著。10月份以后,由于北方冬季限产政策等影响,钢价明显继续攀升,铁矿石依然下行。

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近几年,从四大矿山的铁矿石发货量来看,总体呈现上升趋势。而明年,依然处在四大矿山的放量周期,预计至少再增产4千万吨,供给端产量将持续增长。

 中国是铁矿石需求端的主要消费国,铁矿石的需求主要取决于钢铁的产量。前面也说到了,今年我国钢铁的产量基本已经达到了最高峰,明年很难再有增量。对铁矿石的需求,并没有反转性的支撑。

除了供给端和需求端均不乐观外,铁矿石还将面临被废钢替代的风险。我国每年生产1.6亿吨的废钢,41%被用于“地条钢”。而今年,“地条钢”已经被全面取缔,使得废钢供给过剩。这有可能会使得废钢炼钢的普遍性上升。 

综合来看,铁矿石的价格,明年大概率还是维持疲软的态势,对钢铁行业盈利的提高提供动力。

钢价:库存是短期调节钢价的核心变量

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短期来看,大宗商品的价格,主要取决于库存量。库存是短期调节钢价的核心变量。库存低位时,对应补库存,价格的上行;库存堆积时,对应去库存,则价格下行。

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受限于北方采暖季限产,今年冬季高炉的开工率持续走低,进而压缩供给端,降低行业库存。并且,由于当前钢价处在高位,贸易商冬储的成本高,库存风险也就大,冬储的意愿普遍低。到了明年春季,今年秋冬延后的需求以及明年秋冬提前的需求将集中释放,在供给端没有较大增量的情况下,库存去化速度很快。 

低库存叠加下游偏强的需求,明年春季的钢价上行基本可以确定,钢价或将达到年内的最高点。 

目光放远,纵观明年全年的总体钢价。受限于需求端增速的滑落,上升空间略有局限。但是,受益于低库存以及收紧的供给,钢价的下跌空间也有有限。总的来说,明年钢铁行业的平均盈利水平,跟今年应该相当。

行业趋势:去杠杆与国企改革并肩同行

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盈利水平的常态化,带来的将是行业的估值重塑。中钢协曾提出,希望3-5年的时间,将钢铁行业的杠杆降低到60%以下。截止到今年6月份,根据调研,钢协会员企业负债总额高达34346.48亿元,平均杠杆70%,部分企业超过80%。要想将负债率降低到60%以下,除了可转债和融资等途径外,持续性盈利则是最好的办法。 

根据测算,假设目前行业ROE10%,且盈利全部用于还债,以今年的水平,杠杆大约能降低3%,预计3年左右可以实现去杠杆目标。所以,至少近两年,钢铁行业盈利有望维持高水准,带动行业价值回归。 

行业还有另一个亮点,则是国企改革的推进。随着神华国电合并,宝钢武钢合并,联通混改,国企改革明显已经开始加速。而专业人士认为,像钢铁这种长期以来产能过剩的产业,则会是接下来改革的重点。钢铁行业里的国企可不少,例如鞍钢、马钢等。

 小结

Clipboard Image.png港股市场里的钢铁股(除去特钢),主要有鞍钢股份(0347.HK)、马鞍山钢铁股份(0323.HK)、中国东方集团(0581.HK)及重庆钢铁股份(1053.HK)四家。 

2017年上半年的业绩为基准,鞍钢股份18.23亿的净利润对应最高的市值528亿。其毛利率有11.22%,在同业里属于中上水平,杠杆也已经低于了50%,市盈率11倍,略高于其它几只,但行业龙头给予溢价也算合理。 

而就弹性而言,因为大股东争夺股权,停牌三年今年终于复牌的中国东方集团也不失为一家好标的。首先,中国东方的净利润有17.78亿,对应到市值仅仅191亿。毛利率高达14.30%,为行业上等水平,而负债率不到45%。公司目前市盈率仅8倍,对比行业平均水准稍微低估。 

未来,随着钢铁行业的持续盈利常态化,整个行业的平均杠杆继续降低,带动估值重估。鞍钢、马钢、中国东方等盈利能力良好的公司,都将受益。至于破产的重庆钢铁,建议关注后续重组进程再审慎考虑~

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