标普点评中国25大保险公司

编者按

在资本市场上，评级公司是一个特殊的存在，其通过对于主权国家以及企业进行定量定性的分析研究，给予相应的评级以及展望，为债券发行以及交易定价提供关键参考信息。

标普、穆迪和惠誉是国际顶尖的三大评级机构，几乎垄断国际评级市场，他们给出的评级以及展望，也常常能在国际资本市场上影响国家或者企业的债券价格。

近年来，由于个别国际评级机构针对中国主权评级以及中国个别企业调低了展望乃至评级，这些机构在资本市场上，似乎变得不太受欢迎。

但无论我们是否认同他们的负面调整，国际三大评级机构依然是国际资本市场的重要存在，其给出的意见依然具有较强的参考性。

近期，标普发布了一份题为《中国25大保险公司》的研究报告（以下简称“报告”），针对中国25家主流保险公司，包括12家寿险、12家财险以及1家再保险公司的财务状况、业务状况做出了点评。当然，这种分析、点评并不等同于对企业进行评级，但从评级公司的角度来观察中国保险行业，或许是一个不错的视角。

注：本文摘编自标普研究报告《中国25大保险公司》

主分析师：陈优妮

其他联系人：陈雯雯、李海虎

研究助理：王策、姜卓言

标普在《报告》中的主要观点摘录如下:

●中国保险业业务发展很快，但盈利能力却没有太大改观。根据对国内25大保险机构的调查显示，保险公司新增保费和资产管理规模仍在快速增长，但在资本市场不稳定、利率水平低下、竞争激烈的环境下，很多保险公司的资产收益率和净资产收益率都有所下降。保险公司资产增长超过利润增长，削弱了资本基础，这条道路终究不可持续。

●大公司财务状况最强，市场份额也一直占据霸主地位，但激烈的竞争和监管成本上升给保险公司的利润造成了压力，大公司未能幸免，中小公司受到的影响更大。

●与政府关联密切的大型保险公司可以享受更低的融资成本，以及在困难情况下获得政府支持的可能性，但同时，其也需要更多的从事一些商业保险机构不愿意承接的业务。标普预计，大型国有企业将越来越多的面向实体经济项目和国家发展战略增加资产配置，这种投资有利于保险公司匹配长期负债，但政府引导的投资项目会对风险收益比产生怎样的影响，这点仍然让人担忧。

●二次商车费改的启动将增加财险公司未来两年的承保业绩的波动性，因为车险业务对行业保费收入的贡献达到了七成以上。但从长远来看，标普预计商车费改将有利于行业增强可持续性，和市场自律。

●对于保险未来的发展，标普认为大数据等科技发展将成为保险公司突出重围的法宝。行业领军企业正在通过数字渠道加大产品销售，这不仅有利于保险公司在面临激烈竞争和日益繁重的监管负担之际降低成本，还使保险公司能够利用在线服务产生的“大数据”设计定制服务、提供更有新意的产品。

●中小保险公司也并非毫无希望，凭借更加灵活的产品定制和更加精准的地域覆盖，中小保险公司应该能在渗透率不高的中国保险行业占据一席之地。随着中国富裕人群的增加，仍属朝阳行业的保险行业将迎来大量增长机会。

标普对于中国25大保险公司的点评如下:

标普经过定量分析认为，中国25家大型保险公司中，有7家公司的财务状况高于平均水平，其中5家财产险公司，分别为华安财险、华泰财险、安盛天平、英大泰和财险、中银保险；2家为寿险公司，包括安邦人寿、华夏人寿。

10家公司的业务状况与行业水平持平，其中，6家寿险公司，4家财产险公司；另外还有8家公司业务状况高于行业平均水平，包括4家寿险公司（含泰康保险集团）、3家财产险公司以及中国再保险集团。

从财务的角度分析，标普则认为，12家公司低于行业平均水平，其中，7家寿险公司，包括安邦人寿、华夏人寿、农银人寿、工银安盛、人保寿险、阳光人寿、泰康保险集团；5家财产险公司，中银保险、国寿财险、中华联合、阳光财险、太平保险。

财务状况与行业水平持平的包括6家公司，2家寿险公司以及4家财产险公司；另外还有7家公司高于行业平均水平，包括3家寿险公司与3家财产险公司，以及中国再保险集团。

中国人寿

注：中国人寿评级在此报告发布后由“负面观察”调整为“负面”

业务状况：高于平均

- 中国领先的寿险公司，地域覆盖广阔

- 销售网络强大，品牌成熟稳固

- 因力推长期期交保障型产品，市场份额下降

财务状况：高于平均

- 拥有通过股权和债权资本市场融资的记录

- 资本和盈利状况吃紧，但因高利润产品销量增加而有所缓和

- 投资偏好日益进取，增加了信用风险和市场风险敞口

其他因素

- 中国人寿保险集团（国寿集团）的核心子公司

- 通过国寿集团获得中国政府特别支持的可能性非常高

平安人寿

业务状况：高于平均

- 中国第二大寿险公司，网点分布广泛

- 高度掌控有效的销售渠道，品牌优势备受认可

- 力推高利润产品，保险销售人员效率较高，经营业绩良好

财务状况：高于平均

- 拥有自身通过境外债权资本市场融资的记录

- 盈利和价值创造强劲，但对集团分红水平高，导致资本充足水平一般

- 高风险资产敞口增加，容易受市场波动影响

其他因素

- 对整个中国平安集团成为综合金融服务集团的战略发挥着不可或缺的作用

- 或需支持姊妹公司平安银行，资本可能吃紧

安邦人寿

业务状况：低于平均

- 依托之前中短存续期产品的销售，业务扩张激进，但在监管限制下，此类产品的销售放缓

- 在监管收紧、品牌形象恶化的背景下，增长和盈利前景不明

- 依赖于非独家的银保渠道，对销售渠道掌控有限

财务状况：低于平均

- 因利润微薄的短期产品业务急剧扩张，导致偿付能力充足率较低

- 财务杠杆高企，反映对债务融资的高度依赖

- 流动性吃紧，由于退保浪潮将至，新产品销售受限

- 剥离大银行股份之后，金融业投资集中度下降

- 境外资产负债自然对冲，外汇敞口可控

其他因素

- 有可能获得安邦保险集团的集团支持

太保寿险

业务状况：高于平均

- 作为大型寿险公司之一，市场份额位居前列，地域覆盖广阔，竞争地位稳固

- 代理人队伍日益壮大，着力于长期可持续发展

- 新业务利润率增长强劲，成本控制得力，经营业绩不俗

财务状况：高于平均

- 信用风险和市场风险敞口扩大，但资本充足水平仍高于平均

- 股权投资、另类投资等高风险资产敞口加大

- 有能力通过境内股权和债权资本市场满足融资需求

其他因素

- 有可能获得中国太平洋保险（集团）股份有限公司的集团支持

人保寿险

业务状况：平均

- 受惠于中国人民保险集团的强大品牌

- 经历转型专注期交业务，可能导致经营业绩出现波动

- 高度依赖银保合作渠道，削弱对业务质量的控制

财务状况：低于平均

- 因资本金相对较少，资本水平低于平均

- 对兴业银行敞口集中，股权投资、另类投资等高风险资产敞口加大

- 母公司为上市公司且曾为本公司注入资本，外部资本和流动性资源丰富

其他因素

- 虽然利润贡献有限，但仍可能获得中国人民保险集团股份有限公司的集团支持

太平人寿

业务状况：平均

- 受惠于母公司中国太平保险集团作为央企的品牌和声誉

- 在中国境内寿险市场地位逐步上升，因以期交保费产品为中心

- 费用率下降，高利润产品贡献扩大，盈利能力逐步增强

财务状况：平均

- 受高速增长和去杠杆的影响，资本水平一般

- 金融租赁子公司在初创阶段的扩张，可能造成盈利波动并需要提供资金支持

- 为保持强劲投资业绩，风险资产敞口扩大，更易受市场风险和信用风险影响

其他因素

- 作为集团内主要的资本和利润贡献者，地位不可或缺

- 有可能获得合资方富杰的经营和财务支持

泰康保险集团

（前身为泰康人寿）

业务状况：高于平均

- 盈利能力高于平均水平，体现投资业绩强劲

- 在中国寿险市场的品牌认知度和市场地位良好

- 通过发展代理人队伍、电话营销、网络销售渠道，增强了对销售渠道的控制

财务状况：低于平均

- 为满足监管资本要求，对次级债务的依赖高于平均水平

- 卖出回购金融资产相对于绝对资产规模占比很高

- 养老住宅和房地产敞口扩大，有可能削弱流动性状况

新华人寿

业务状况：平均

- 地域分布多元化，业务覆盖全国

- 主动转型专注期交业务，导致总保费增速下降

- 通过销售利润率更高的期交产品改善了盈利状况，但可能受制于即将到来的满期支付

财务状况：平均

- 借助次级债务，使偿付能力充足率高于平均水平，但信用风险敏感度上升

- 现金头寸下降，同时高风险资产配置比例增加

其他因素

- 可能通过国有企业股东获得政府支持

华夏人寿

业务状况：低于平均

- 营业费用高，且所售产品利润率低，经营业绩疲弱

- 高度依赖银保合作，不利于公司控制销售渠道

财务状况：低于平均

- 债务融资规模大，固定费用覆盖比率低，财务杠杆很高

- 风险资产敞口很高，削弱了资本状况

- 潜在保单满期增加可能导致流动性吃紧，但由于现金头寸保持较高水平而缓和

工银安盛

业务状况：平均

- 受惠于工商银行和安盛的品牌和声誉

- 通过与工商银行的交叉销售，使营业费用低于平均水平

- 高度依赖于再保险分出，导致盈利能力和竞争地位被稀释

财务状况：低于平均

- 虽有母公司注资，但信用风险敞口扩大，资本充足水平仍在下降

- 投资策略进取，导致股票、房产、另类投资等高风险资产敞口扩大

- 发债不多，财务杠杆非常低

其他因素

- 有可能获得主要股东的资金和技术支持

阳光人寿

业务状况：平均

- 逐步向利润率更高的保障型产品转型，但容易受到投资市场波动影响，盈利能力一般

- 前不久受监管机构整治，可能导致声誉变差

- 高度依赖掌控度低的银保合作渠道，不利于控制业务质量

财务状况：低于平均

- 激进投资导致资本水平下降

- 股权敞口增大，体现在举牌伊利股份等上市公司

- 发行大规模外币债券形成未对冲外汇敞口，容易造成资本和盈利波动

- 发债规模大，财务杠杆高

其他因素

- 有可能获得阳光保险集团和姊妹公司阳光财险的支持

农银人寿

业务状况：平均

- 监管层收紧万能险销售，可能导致总保费下降

- 高度依赖母公司的银保合作渠道，且产品销售集中于万能险

财务状况：低于平均

- 资本水平低于平均，反映偿付能力盈余缓冲减少，但由于分保比例较高而缓和

- 资本金水平较低，容易受市场波动和大额损失影响

- 发债不多，财务杠杆非常低

其他因素

- 有可能获得中国农业银行股份有限公司的支持

人保财险

业务状况：高于平均

- 在中国财产保险行业拥有悠久历史，品牌和声誉非常强

- 中国最大财产保险公司，地域覆盖广泛

财务状况：平均

- 上市公司，有多次发债记录，外部资本和流动性来源丰富

- 股权和另类投资配置比例高，易受市场风险影响

- 大额投资于华夏银行股份有限公司，可能存在投资集中度风险

- 境内农业和商业财险业务敞口高，可能受巨灾风险冲击

其他因素

- 由中央政府控股，在执行政府命令中角色重要，可能获得政府特别支持

平安财险

业务状况：高于平均

- 中国第二大财产保险公司，品牌良好，地域覆盖广阔

- 保费收入主要来自直销、电话网络营销、交叉销售，销售渠道掌控度高

- 承保业绩较好，保证保险业务的增长可能造成波动

财务状况：平均

- 高风险资产配置增加，造成资本缓冲减少

- 外汇敞口低，投资分散度较好

- 母公司为上市公司，拥有债务融资活动记录，资本市场融资渠道通畅

其他因素

- 亚太区唯一全球系统重要性保险机构中国平安集团的核心经营性子公司

太保产险

注：太保产险评级在此报告发布后由“稳定”调整为“负面”

业务状况：高于平均

- 中国领先的财产保险公司，品牌声誉好，市场占有率高

- 持续调整业务后，承保业绩改善

- 增资安信农业保险有限公司，扩大了农业保险市场布局

财务状况：平均

- 资本市场和其他外部融资渠道通畅，财务灵活性高

- 高风险资产配置和巨灾风险敞口增加，导致资本缓冲减少

- 另类资产配置增加，投资组合多样化

其他因素

- 中国太平洋保险（集团）股份有限公司的核心子公司

国寿财险

业务状况：平均

- 受惠于整个国寿集团的品牌，公司品牌认知度高

- 集团内实施交叉销售战略，形成强大协同效应

财务状况：低于平均

- 风险更高的非车业务敞口造成资本充足水平下降

- 股权和另类投资敞口加大，投资风险偏好逐渐上升

其他因素

- 可能通过母公司和姊妹公司中国人寿保险获得政府特别支持

中华联合

业务状况：平均

- 中国第二大农业保险公司，且市场份额日益扩大

- 曾受监管干预，品牌和声誉一般

财务状况：低于平均

- 巨灾风险（农业保险业务）较大，因此资本充足水平低于平均

- 股权和另类投资等高风险资产配置比例加大，因此面临着很大的市场风险和信用风险

其他因素

- 对母公司中国东方资产管理股份有限公司的资产和利润贡献较大

- 有可能通过中华联合保险控股股份有限公司获得母公司支持

阳光财险

业务状况：平均

- 在第二梯队财产保险公司中规模靠前，地域分布多元化，网点成熟

- 高风险保证保险业务敞口高于平均，经营业绩可能出现波动

财务状况：低于平均

- 保险风险和市场风险敞口扩大，导致资本水平下降

- 股权、房地产、另类投资等高风险、低流动性资产配置比例上升

- 对债务融资依赖性加大，财务杠杆高

其他因素

- 可能因为支持阳光人寿造成资本吃紧

太平财险

业务状况：平均

- 受惠于母公司的品牌和声誉

- 扩大直销比例，实现集团资源联动，对营销渠道的掌握加强

- 营业费用高企，费用率高于平均水平

财务状况：低于平均

- 资产风险敏感度上升，造成资本水平弱化

- 母公司为上市公司，同时必要情况下可获得再保险公司支持，获取资本与流动性的渠道通畅

其他因素

- 母公司曾注资支持业务扩张，对公司提供业务及财务支持的意愿强烈

英大财险

业务状况：低于平均

- 集团内唯一财险子公司，受益于母公司的业务推荐

- 财产保险业务承保利润率高，但汽车保险和责任保险业务承保呈现亏损

财务状况：平均

- 财产保险业务规模大，偿付能力充足率稳定但低于平均水平

- 发债不多，财务杠杆非常低

- 财产保险和工程保险形成巨灾敞口，可能造成资本和盈利波动

其他因素

- 可能获得国家电网公司的集团支持

华安财险

业务状况：低于平均

- 总保费收入增长稳定，支持其作为中等财险公司的地位

- 对其高利润车险业务的依赖高于平均水平，容易因为竞争激烈、费用率高而受到影响

- 意外险、财产险等非车业务承保业绩差

财务状况：高于平均

- 因奉行高风险投资策略，过去几年投资业绩波动大

- 盈利能力弱，且投资风险和保险风险敞口扩大，造成偿付能力充足率下降

其他因素

- 新的监管指引收紧股东持股比例之后，单一股东对管理层的影响可能下降

华泰财险

业务状况：低于平均

- 采用独家代理人（EA）的特色商业模式，对销售渠道有着很好的控制

- 费用率高，分保比例高于平均，而经营业绩一般

财务状况：高于平均

- 发债不多，财务杠杆非常低

- 偿付能力充足率下降，但仍然高于平均水平

其他因素

- 可能获得华泰保险集团股份有限公司和整个安达保险集团的集团支持

安盛天平

业务状况：低于平均

- 中国最大外资财险公司

- 竞争激烈的车险业务占据收入的很大比重

- 赔付情况有所改善，但费用率持续高企，导致盈利能力疲弱

财务状况：高于平均

- 保险风险低、高风险投资意欲下降，资本水平高于平均且仍在改善

- 发债不多，财务杠杆低

其他因素

- 有望获得单一最大股东安盛集团的资金和技术支持

中银保险

业务状况：低于平均

- 与母公司形成良好业务协同，高度控制销售渠道，且地域覆盖广阔

- 通过扩大产品种类，竞争地位逐步提升，但综合成本率高企

财务状况：低于平均

- 投资意欲增强，导致资本和盈利状况弱化

- 奉行进取的投资策略，增加另类资产配置

- 必要情况下有可能获得母公司的进一步资本或流动性支持

其他因素

- 中国银行股份有限公司具有高度战略重要性的子公司

中国再保险

业务状况

- 中国最大再保险公司，与境内保险公司关系稳固，竞争地位非常强劲

- 业务多元化程度高，涉足人身再保险、财产再保险和财产原保险业务

- 相比于国际再保同行，在海外市场的地域多样性、技术能力和市场熟悉度相对有限

财务状况

- 高风险资产敞口扩大，造成资本充足水平下降

- 巨灾风险以及对光大银行的集中投资，可能造成资本和利润的波动

其他因素

- 获得中国政府特别支持的可能性高