丽珠医药(1513.HK)：参芪扶正保持稳定，二线品种增添亮点

作者：安信国际 李艾蔚

彭博预测2018E净利润和EPS分别为11.57亿元/ 2.142元人民币，对应2017-2018 CAGR约20%。目前股价对应24.3倍2018E PER，与行业平均水平基本持平。我们认为公司研发储备丰富，估值仍有上升空间。

公司是国内领先的大型综合性制药企业。公司产品布局多元化，包括西药/中药制剂/原料药及中间体/诊断试剂及设备等， 2017上半年收入占比分别为44%/25%/24%/7%。其中促性激素/消化道/抗微生物/心脑血管药物分别占西药制剂收入的35%/26%/12%/5%，参芪扶正液占中药制剂收入的77%。

2017年前3季度业绩增长情况良好。公司2017年前3季度营业收入增长13.94%至65.2亿元，净利润增长590.70%至42.5亿人民币。剔除转让子公司股权影响，净利润增长约21.6%至7.48亿元。

参芪扶正液增速承压。参芪扶正液是公司的主要产品之一。2017H1销售额8.35亿元人民币，同比增长1.49%，占2017H1收入的19.6%。参芪扶正液是以党参、黄芪为主要成分的中药注射液，可提高免疫力，主要用于肿瘤的辅助治疗。受中药注射剂受限制、医保控费和部分省中标价格下调的影响，上半年增速放缓。但得益于产品上市后进行大规模再评价工作，其安全性和有效性得到充分验证，在今年中药注射剂整体承压的环境下，增速仍高于平均行业水平。其软袋包装剂型于今年6月获批上市，也再次印证CFDA对产品的认可度。目前产品在二级医院和基层机构覆盖率还很低，公司也正积极拓展该市场，故我们预计产品将保持稳定至个位数增长。随着公司二线品种放量和新产品上市，参芪扶正液所占比重也会下降。

营销改革成效突显，二线品种增长显著。西药制剂和原料药中间体分别实现15%和20%的增长。用于十二指肠溃疡的新型质子泵抑制剂（PPI）艾普拉唑肠溶片2017H1销售额2.09亿元，同比增长46.77%。今年2月进入新版医保目录后将促进继续放量。艾普拉唑注射剂型已申报生产，预计年底获批。不同于口服片剂，注射剂型适用于吞咽困难、呕吐、急性上消化道出血等情况造成的无法口服给药的患者，将重点覆盖急诊科、住院部以及部分消化科。从其他PPI类药物销售情况来看，注射剂一般为口服剂型的2-3倍，预计艾普拉唑口服剂加注射剂销售潜力在15-20亿左右，将在短中期内为公司带来新增长。亮丙瑞林微球上半年销售额2.82亿元，同比增长45.77%。适应症包括子宫内膜异位、子宫肌瘤、前列腺癌、小儿性早熟和不孕不育症。市场潜力大，竞争格局良好，我们预计将保持40%的增速。原料药及中间体整体收入增长22%，其中部分高毛利产品增速显著，包括：阿卡波糖91.0%、万古霉素77.4%、米尔贝肟333.4%等。随着多项原料药获得国际认证，国外市场销售额也有较快增长。

高端创新药企战略转型。公司积极转型高端创新药企，在单抗、微球等市场潜力巨大的领域广泛布局。目前公司单抗品种在研12个，覆盖TNF-α、HER-2、CD20和PD-1等成熟靶点；长效微球在研7项；化药及中药有7项申报生产，26项在研；6项诊断试剂即将完成临床试验。原料药和中间体方面，公司将继续开展生物菌种选育和合成原料药的研发，并通过降低生产成本和提高市场覆盖来推动业务快速增长。精准医疗方面，公司将继续推进“试剂+单抗+检验+基因”的产业链布局。积极完成分子诊断、化学发光和液态活检技术、蛋白免疫荧光、荧光PCR等平台的搭建。

投资建议：彭博预测2018E净利润和EPS分别为11.57亿元/ 2.142元人民币，对应2017-2018 CAGR约20%。目前股价对应24.3倍2018E PER，与行业平均水平基本持平。我们认为公司研发储备丰富，估值仍有上升空间。

风险提示： i)药品价格降幅大于预期; ii)药品研发进度不及预期