央行表态资管业务,金融监管仍在路上

2017-07-05 10:41 华创债券屈庆 阅读 1829

一、债券市场展望: 央行表态资管业务,金融监管仍在路上

周二债券市场交投活跃,利率债收益率小幅波动,基本持平前一天。对于后期我们需要关注以下几点:

第一,周二央行发布《2017年中国金融稳定报告》,其中专题一“促进中国资产管理业务规范健康发展”对我国资产管理行业历程、实践中的业务类型与合作模式、资管行业发展中的主要问题和解决方案作出了迄今为止最为明确、系统的阐述和表态,对后续资产管理行业统一监管标准的出台和行业规范发展起到一定指向作用。

1、央行对资产管理业务发展中的核心问题进行归纳:

(1)资金池操作存在流动性风险。央行指出过去资管产品存在滚动发行、集合运作、期限错配、分离定价的不当行为,造成流动性风险、杠杆效应放大和产品结构不透明的问题。部分券商集合产品、信托集合产品在这方面的问题表现尤为突出。

(2)产品多层嵌套导致风险传递。央行指出一些银行理财以资管产品为通道,将资金投向股权等产品,突破原有对于银行理财的投资范围监管,使得产品结构复杂化,底层资产难以穿透。这主要针对部分资产产品通过嵌套实现监管套利、通道业务主动管理能力缺失的风险有关。

(3)影子银行面临监管不足。央行指出银行借助表外理财及其他类型资产管理实现“表外放贷”,规避监管要求,投向限制性领域,且不纳入社融统计口径。这与过去资产管理行业外延像“类信贷”产品扩张,且没有通过资本充足率和贷款投向限制进行约束造成的风险有关。

(4)刚性兑付使风险仍然停留在金融体系。央行指出部分资产管理业务法律关系不清晰,实质是债权债务关系,存在隐性刚兑,使风险积累在金融体系,抬高无风险收益率,影响金融市场资源配置。过去两年同业链条快速发展实际就是“刚兑”背景下,风险在银行体系累计的过程。

(5)部分非金融机构无序开展资产管理业务。央行指出部分资管业务对投资者的保护不足,存在虚假宣传、非法集资的现象。

2、央行针对资产管理行业发展中存在的问题,给出了解决方案和监管建议:

(1)分类统一标准规制,逐步消除套利空间。2013年开始金融监管放松的浪潮使得不同类型的资产管理产品之间存在监管套利的空空间,未来应该从机构监管向功能监管和穿透式监管发展,对同类产品适用同一标准,消除监管套利空间。

(2)引导资产管理业务回归本源,有序打破刚性兑付。针对我国资管产品“刚兑”现象普遍的情况,加强投资者适当性教育和投资者教育,产品逐步向净值型转型,强化资管业务和自营业务的风险隔离。

(3)加强流动性风险管控,控制杠杆水平。将银行理财的“三单”要求向其他资产产品延伸,加强账户管理和托管制度,对同类资产进行统一的杠杆限制。

(4)消除多层嵌套,抑制通道业务。针对资管业务层层嵌套进行监管范围、突破杠杆约束的行为进行限制。同时指出对主动管理、以资产配置和组合管理为目的的运作留出合理空间,和此前媒体传出的资管新规中允许FOF和MOM产品嵌套的思路一致。

(5)加强“非标”业务管理,防范影子银行风险。控制并缩减“非标”投资规模,规范银行信贷资产及其收益权转让业务,未来银登中心的登记转让功能会更加重要。

(6)建立综合统计制度,为穿透式监管提供根本基础。资产管理行业存在监管套利的基础是分业监管的现状,而统一监管必须建立在行业共享统计体系的基础之上,实现信息共享才能实现对底层资产和最终投资者的穿透识别,形成全链条的有效监管。

3、央行首次公开、全面、系统性的阐述资产管理业务发展中存在的问题和后续监管思路,体现了央行牵头统一资管行业监管标准,规范业务发展的决心。

今年2月份,媒体流传出的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》是央行牵头联合三会共同讨论的针对资产管理行业统一监管的文件,但是文件的有效性并未得到官方认可,而是以“讨论版”定性。

此次央行专门在金融稳定报告中以专栏的形式对资管行业的问题和监管思路进行阐述,从大方向上看和前期“资管新规”保持一致,说明央行继续加强资管行业统一监管的决心并没有发生变化。

尽管6月份在维稳环境下,央行加大流动性投放力度平抑半年末资金波动,使得部分投资者对央行政策态度的预期产生转变,但是在金融去杠杆完成之前,央行货币政策方向不会发生转变,同时可能更多参与到行业规则的制定和监管工作当中。未来一段时间金融监管依然是影响债市的核心因素。

二、本轮海外紧缩预期导致的利率上行对国内影响更大更持久

上周美、英、欧、加央行相继释放出鹰派信号,全球货币政策陷入紧缩预期,导致主要国家国债利率均出现明显的回升,其中美国10年国债收益率上升20bp至2.35%,德国10年国债收益率上升20bp至0.5%,英国10年国债收益率上升近30bp至1.27%。

回顾去年下半年以来的利率走势,美债收益率经历了快速上行后回落,近期再次回升,去年美国10年国债收益率从7月最低1.4%一路上行至年底的2.6%,当时市场主要是对川普上台后大兴基建,刺激经济有较强预期,从而带来“川普交易”以及年底的加息预期,使得美债收益率和美元指数均快速上行至高点,但后来特朗普政策刺激效果低于市场预期,且后续发生特普朗“通俄门”事件,弹劾特普朗的声音高企使得避险情绪上升,市场对美国经济的预期不断悲观,使得美债收益率和美元指数开始逐步下行。

近期美债及其他国家国债收益率的回升,主要是全球紧缩预期造成的。上周德拉吉的发言暗示欧央行已经在开始考虑货币政策收紧的可能性,随着欧洲经济的持续向好,欧央行的货币政策收紧很可能比市场预期更早到来,英国央行年内加息和欧洲央行年内进一步收缩QE仍是大概率事件。美国方面,近期公布的数据也是显示经济持续向好,6月ISM制造业指数创2014年8月份以来新高,美国年内再加息一次是大概率事件,有可能9月开始缩表计划。

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伴随着后期全球主要国家货币政策的收紧,海外债券收益率还将继续上行,并对国内债券收益产生向上压力,而且本轮不同于此前的川普交易,因为一旦川普施政受挫,预期就会下降,利率再次下行,这次是主要国家都要加息导致的利率上行,所以对国内的影响将更大更持久。

三、年初以来住宅用地成交旺盛,三四线表现抢眼,将对未来房地产投资形成支撑

百城土地成交数据显示,今年1-6月各类型土地合计成交建面为4.46亿平米,同比增速达到8.8%,考虑到2017年之前同比增速均在1%以下并且长期保持负增长,今年以来土地成交市场大幅度改善。

分项来看,1-6月住宅用地成交建面为1.33亿平米,同比增速达到37.1%,成为今年土地成交市场大幅回暖的主要推动力。分城市能级来看,1-6月一线、二线、三四线城市住宅类(住宅用地+商住用地)成交建面分别为907万、10408万、9901万平米,同比增速分别为48.4%、8.9%、27.5%,一线和三四线住宅类土地成交表现抢眼。

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 三四线土地成交均价和溢价率均较高,反映出购地热情高涨。从成交均价上看,6月百城住宅类用地楼面均价为5206元,同比增长7.1%,增速从年初的高点有所回落。分城市能级来看,6月一线城市住宅类用地楼面均价为13998元,同比增长-48.2%。

相较于3月192.9%和4月644.3%的高增速水平快速回落,一方面是因为4月以来针对一二线城市的新一轮房地产限购措施对开发商拿地热情有所降温,另一方面去年的基数较高(去年4、5月同比增速为411.9%和81.6%)导致。

6月二线城市住宅类用地楼面均价为6102元,同比增长为-9.8%,继续延续前两个月的负增长,二线城市均价水平的下滑同样受到新一轮房地产限购措施的负面影响。6月三线城市住宅类用地楼面均价为3138元,同比增长132.2%。

今年以来三线城市均价平均增速为86.5%,大幅领先于前年的-1.3%和去年同期的32.4%,三线城市土地成交均价大幅回暖。溢价率方面,今年以来各线城市土地溢价率分化明显,一线、二线、三线城市土地平均溢价率为26%、40%和58%,三线城市溢价率远远领先。土地均价增速的快速回升和溢价率的大幅攀升显示出三线城市土地购置热情高涨。

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总的来看,今年以来土地市场成交旺盛,住宅用地成为今年土地成交市场大幅回暖的主要推动力。分城市能级来看,一线和三四线城市在土地成交表现抢眼。三四线土地成交均价和溢价率均较高,反映出购地热情高涨。三四线土地交易在火爆销售的带动下快速回暖,意味着未来房地产投资不会差,将对稳定下半年的房地产投资形成支撑。

四、6月CPI继续上行,PPI跌幅放缓,后期关注天气及大宗反弹对通胀的影响

今日统计局公布的6月下旬50城市物价数据显示,猪肉环比跌幅微扩,蔬菜环比涨幅收窄,鸡蛋环比涨幅扩大,导致下旬食品价格环比涨幅小幅回落,流通领域价格涨跌互现,黑色系仍保持上涨趋势,煤炭由跌转涨,具体来看:

食品价格方面,6月下旬食品价格环比涨幅较中旬小幅回落0.17个百分点至0.49%。其中,猪肉价格环比跌幅微扩0.2个百分点至0.5%,蔬菜价格延续中旬上涨趋势,环比涨幅收窄1.6个百分点至1.4%。同时,鸡蛋价格出现回升,环比涨幅扩大5个百分点至12.8%。

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生产资料价格方面,6月下旬整体生产资料价格环比由负转正,环比上涨至0.3%。其中,黑色金属价格上涨势头较好,环比上涨1.5%,涨幅扩大0.7个百分点;有色金属价格环比延续上涨趋势,环比上涨1.7%。煤炭环比经历2个月为负后首次转正,环比上涨1.1%;化工、非金属价格环比下降0.5%、0.3%,跌幅分别收窄0.7、1.7个百分点。

综合来看,考虑到6月猪肉跌幅收窄,蔬菜环比回升以及鸡蛋上涨影响,预计6月食品价格环比跌幅收窄至0.1%,低于历史性季节均值,估计6月CPI同比继续回升至1.6%。PPI方面,6月中下旬以来,黑色有色持续上涨,近期煤炭价格也开始反弹,叠加去年同期低基数,估计6月PPI同比持平于5.5%。

对于后期通胀走势,我们认为需要关注两点,一点是近期全国范围内出现强降雨,导致一些地方发生洪涝灾害,可能会影响到后期食品价格。据报道从6月22日至7月2日,强降雨持续10天,尤其是在湖南中北部、湖北东南部、江西北部、广西东北部等地部分地区,累计雨量达到400至700毫米,受本轮强降雨影响,2017年长江第一号洪水在其中下游正式形成。洪灾对食品价格的直接影响是破坏蔬菜等农作物、禽畜类生长,间接影响则是阻碍了交通运输,提高运输成本。

另一方面是近期钢铁、煤炭等大宗商品价格出现持续上涨,虽然有供给方面原因,但也有下游需求不差的支撑,另外欧洲、英国加息预期增加,美元指数走弱,利好大宗商品价格反弹,会放缓后期PPI下行速度。

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五、明日利率债一级中标利率预测

周三,一级市场将续发1、10年期共2只国债,计划发行规模均为320亿,发行费率分别为0、0.1%。目前银行间二级市场1、10年期国债到期收益率分别为3.455、3.61,综合近几期招标结果,我们估计本次中标利率区间在3.39-3.42、3.58-3.61。

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