二季度:一场很难逃脱的流动性生死大考

2017-05-07 18:30 Jessie 阅读 61225

又到五月了,做投资的人知道,这个月是要非常非常小心的,因为股票市场上有个说法叫Sell in May and Go away。从上世纪50年代至今,道指的历史数据表明5-10月的平均回报率只有0.3%,而11-4月的平均回报率为7.5%。港股里也有个说法叫五穷六绝七翻身。

当然也不能绝对,还是要具体情况具体看下。不过既然看的时间也不长,短期来说更要关注的是流动性,那目前的流动性是什么状态呢?

▌一、美国六月加息:从量变到质变

2月份的时候写过一篇文章《如果美国三月加息,你该如何盯住你的钱袋子》,后来美联储果然3月加息了。加息之后,整个中国的金融市场环境都变得紧张起来,央行马上就动了SLF、MLF的利率:SLF隔夜、7天、1个月的利率分别从3.1%、3.35%、3.7%上调到3.3%、3.45%、3.8%。MLF六个月、1年期利率分别从2.95%、3.1%上调到3.05%、3.2%。虽然没动基准利率,但在一个利率市场化还不深的宏观环境里,动SLF、MLF的利率威力更大。所以虽未加息,胜过加息。

接下来就看到了各路资金利率的上扬,比如SHIBOR,国债。这两个利率指标最能反映市场资金的宽裕情况。

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刚刚美联储结束了今年的第三次议息会议。3月加息所带来的流动性紧张已经够我们受的,很不幸,在这份议息会议报告上,我看到了六月再次加息的可能性非常高。

这个会议上面美联储说了什么呢?

我们知道,4月28日,美国的一季度GDP报告出来了,这是特朗普上台以来首份GDP报告。报告显示一季度GDP仅增长了0.7%,创了三年新低。这个数据是非常疲软的,连特朗普接受bloomberg采访是都想把自己撇清——"公平地说,我刚到这里。"

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而到了美联储的FOMC会议上,美联储是怎么看的呢?美联储明确地表达了自己的观点:一季度GDP放缓是暂时现象,预计美国经济活动将温和扩张;劳动力市场继续加强,接近完全就业;尽管家庭消费只有小幅上涨,但支撑消费继续增长的基本面依然稳固。

说了这么多经济的好话,可不是为了粉饰太平。美联储是个非常注重与市场沟通的机构,说这些话就是来引导市场预期的。一季度数据不好,被定性为暂时现象,某种程度上表明了美联储打算加快加息步伐的速度。

刚出炉的美国4月的失业率数据也佐证了美国劳动力市场确实强劲。4月份的失业率为4.4%,处在一个历史低水平上。

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所以,从经济数据角度来说,美联储六月加息并没有多大阻力。而一个健康的经济体也并不允许长期处在一个较低的利率水平上,这损害的是债权人的利益,包括养老基金、保险机构、银行等。对美国一个民选的政体而言,它自动存在一个纠正的机制,即如果经济长期损害某一群体的利益,它必将会导致政治上的诉求。更何况低利率水平损害的是债权人,也就是有钱人的利益,这个群体的政治影响力是很大的。

那如果美国六月加息,影响还是会像3月加息一样吗?答案是否的,这里存在一个量变到质变的转化。当美国联邦基准利率是0的时候,抬个0.25,这个影响可能微乎其微,可是随着筹码继续加重,质变就来了,套在其他国家流动性上的绳索会越来越紧。要么跟着收紧,要么看着资本外流,二者只能选其一。

从中国3月份央行的反应来看,我们是选择了跟着收紧。

▌二、去杠杆:消灭货币

从3月份到现在,市场上除了美国加息因素外,还多了一个变量,就是一行三会连续放大招,金融去杠杆的决心很大。

金融去杠杆到底意味着啥?仔细琢磨了一下,得到四个字:消灭货币。

央妈经常背了滥发货币的锅,它背当然也不算冤枉它,但是货币的滥发并不只依赖于央妈,各大银行在货币的创造上都有不菲的功劳。央行向银行体系里注入基础货币,银行体系通过产生新借贷业务和增加账目上的贷款来实现货币的创造。

举个简单的例子,银行拿到央行的基础货币后,向一家企业贷款10万人民币,不过,银行并没有真的给了企业10万人民币,它只是在银行账户上登记了10万的贷款,或者给企业一张支票。无论哪种方式,银行用自己的信用创造了新的货币,企业拿着这个银行创造的货币(贷款)可以去做任何钱可以完成的事。

银行体系创造的货币是要远远大于央行注入的基础货币,它的创造力取决于信贷的需求以及准备金的约束。

央行对银行的准备金可以起到约束作用,比如规定准备金率或者贴现率,或者公开市场业务。不过约束信贷意味着抑制一个年轻国家渴望发展的野心,一个不独立的央行去对抗政府的发展野心政治压力可想而知。

教课书里的路径是,央行提供更多基础货币,银行随之提供更多的信贷业务,而信贷又会变成新的存款,因而形成更庞大的货币供给。而在真实世界里,这个顺序通常是颠倒的,银行生成新贷款,然后央行才会将新的基础货币提供给他们。典型的先后顺序是这样的,首先启动程序的是银行的新贷款业务,然后银行会抢额外的准备金来支持其扩大的投资项目,银行可以从货币市场借入其需要的准备金,如果资金太紧张,利率就会跳涨,而央行迫于压力最终还是会给银行准备金。

好比13年6月的钱荒,最终央行还是得放水。

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一个国家要发展,依靠经济进步,依靠新思想,依靠改革和创新,但它同时需要债务作驱动力。不过,债务意味着一个社会现在与未来的契约,如果累积的债务无法在未来经济的努力下得以偿还,那么未来的经济一定会走向无秩序。

如果盲目扩张货币产量,不顾及货币的现实承受能力,即随意扩张信贷,结果就是我们现在常常听到的脱实入虚:货币推高了各类资产的价格,加大了对资产的投机。

既然过往是一个加杠杆创造货币的过程,那么去杠杆就是逆过来,消灭货币的过程。当然,只要去杠杆的过程中,找到了新的加杠杆的群体,那么货币就会得到继续维持。

去年在企业去杠杆的同时,居民个人住房贷款的膨胀则接过了加杠杆的任务,完成了货币的创造。

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不过目前来看,楼市被摁住了,而地方政府的PPP项目,前几天六个部委联合发了声明要规范地方政府的举债融资行为,所以,谁来接力加杠杆呢?

银行体系的去杠杆面临接盘人问题,而从央行的最近的行为来看,收流动性也是很明显的。5月3日,2300亿MLF到期,600亿逆回购到期,公开市场上投放2000亿,回笼900亿。5月4日,逆回购到期是700亿,投放500亿,回笼200亿。5月5日,逆回购到期700亿,公开市场业务停止操作,回笼700亿。

下周资金最紧张的一天或许是5月10日,这周5月3日投了1700亿7天逆回购,下周5月10日到期,再加上其他期限的到期,共有2100亿逆回购到期。不考虑接下来央行的操作,5月份第三周又有1795亿MLF到期,6月份又总共有4313亿MLF到期。

央行虽然也在投放资金,但是净回笼是很明显的。

另外,从央行的资产负债表来看,无论是主动还是被动(外汇占款下降),央行正在缩表。央行缩表从15年开始,当然16年又扩张,17年前三个月央行的总资产重新下降。这与前面十多年几乎不带调整的扩表形成鲜明对比。

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去杠杆叠加央行抽流动性,货币供给的紧张是可以预见的。失去了货币的支撑,价格还在天上的资产能支撑多久?

▌三、看好你的钱袋子

从美国三月中旬加息以来,4月份流动性紧张就出现了。但是这还远没结束,金融去杠杆,央行抽流动性,再叠加可能的美国六月加息,整个二季度的流动性生死大考还没有到来。

A股是非常看重流动性的,一个流动性趋紧的市场,没多少看点,尤其是价格高估的板块,投资的风险远大于机会。最近无论是股市,还是大宗商品,还是债市上,都是下跌的趋势,接下来的5月、6月流动性只会进一步紧,松的可能性不大。

港股呢,加息是有利于保险以及银行的。所以最近看港股,指数好像是没怎么跌,关键因素是保险跟银行走的不错,而其他票最近表现就不怎么样了。

港股相比A股优势是估值,资金继续南下的趋势不会有变化,大陆流动性收紧会影响这个南下资金的流入,但是大方向仍然没有变化,所以港股的流动性短期可能受影响,长期仍然是会增加的。不过港股也是极其注重盈利性的,加息对一些行业是好事,对另一些行业就是件糟糕的事。银行、保险是利率上升的受益者,而房地产、汽车行业由于需要大笔资金周转及其需求方对利率的敏感性,利率上升反而要糟。

所以,这次我们或许又要信一次:Sell in May!