港股业绩会纪要系列(二十一)：协鑫新能源、绿叶制药-格隆汇

2016年收入约2.2亿，同比增长13.8%。毛利率70%，EBITDA从15年的61%快速增长至85%

一、协鑫新能源（00451.HK）

年度回顾

2016年收入约2.2亿，同比增长13.8%。毛利率70%，EBITDA从15年的61%快速增长至85%，是因为收入增长2.2倍，远远超出管理费用、运营成本的增长。净利润率19%。截至16年底，负债率85%，属于合理水平。

去年能源计划规划中，今年国内新增装机容量达到18吉瓦以上，高于2016年，到2020年光伏发电总装机容量目标是超过110吉瓦，上限根据能源结构调整安排，光伏发电具备和核电、火电一样的竞争力，非化石能源占比达到15%，在2030年达到20%。项目开发上，去年七个领跑者，公司中了五个，容量360兆瓦；今年扶贫容量或将达到8吉瓦，光伏扶贫得到肯定；到2020年约有200万户通过光伏实现永久脱贫。光伏发电作为绿色能源，去年能源局限定了部分地区最低利用小时；同时出台税务优惠政策，在能源行业实行绿色增速，可以交易。

公司发展策略围绕5个转型。重资产向轻资产转型；国内向国际化转型；从地面向地面和分布式并重转型；将光伏向光伏+转型，与互联网、农林牧渔等结合；自行开发向引入大型战略伙伴转型。2017年计划装机增加1.5-2吉瓦，公司现在开动的25个项目已全部达到指标。

造价方面，公司有自己的研究院，去年获得专利25项，其中实用型专利20项，技术型专利5项，今年造价有望控制在6-6.5块。

运维方面，随着电站数量不断增加，实现集中监控、区域维护，运维成本从0.1元降低至0.06元，今年有望降至0.05元。

融资创新方面，未来将利用轻资产经营规模，降低资本投入，提高资本回报率；通过长期融资租赁，将融资成本目标降至6.3%；现在项目贷款比例达到50%以上；重点推进绿色债券、股权投资。

问答环节

Q：1）公司17年的资本开支较16年是否会大幅下降？2）2018年后电站的建设和出售情况？3）公司在扶贫和分布式都走在行业前列，各方面公司每年装机目标？项目回报率？ 4）国家开始第七批补贴申报，公司多少项目符合要求？

A：1）不会。公司的稳定发展最重要，降低负债率是目标，利润不会降低。2）不算出售，是管理资产。通过运维管理降低规模成本，利润还有可能上升。3）扶贫方面去年第一名250兆瓦，今年储备1.3吉瓦已到国家能源局，希望能名列前茅。扶贫模式非常好，三类地区的电价、二类地区的光照，回报率相当高。4）公司已开始准备申报，时间是15年3月到16年2月，在这个时段建成的电站都可以申报，具体的量在7.1吉瓦。

Q：1）合资公司，在合作开发项目上什么考虑？轻资产是否会考虑把电站注入合资公司，利用A股平台融资？2）现有电站运营方面，16年多少等效利用小时，17年的指引？3）扶贫项目的电价有何参照？4）17年新项目电价的展望？

A：1）合资公司主要是针对今年下半年新的领跑者项目，结合对方公司的制造成本优势和本公司的开发优势。并不会将现有电站注入。

2）16年平均发电小时1260小时。

3）扶贫项目电价和商业电价不会竞价，要跟政府建立协议，今年获得多少要根据国家指评选得出结果。

4）国家能源局已发布17年电价，平均下降0.1元，从0.95元降至0.85。

Q：1）未来几年利用小时数的指引？2）拆分一下资本投资来源？3）出表业务是否会出现项目运营风险在公司内，收益减少的情况？

A：1）计划利用小时数维持不动。2）复合资本投资来源，主要是贷款、融资租赁和资产出表的循环、公司债等，维持稳健负债率的前提下来运作。短时间内利用低成本的资金用于建设期，完成后会用商业贷款替代。3）出表业务目前没有什么大的风险。

Q：和风电相比，太阳能方面绿证交易成本比较高，怎么看待？

A：绿证必须要走，发行以后企业分配到各行业认购绿证，用配比进行自己经营。公司欢迎绿证，今年下半年绿证试行，从18年2月开始强制配额，供需关系对公司有利，供不应求，但国家限价。风电国家补贴小，光电超过2倍，等量去抓绿证不合理。

二、绿叶制药（02186.HK）

业绩回顾

管理层认为过去一年增长符合预期，中国医药行业从监管到市场准入都在与国际接轨。医药行业政策密集出台，短期面临挑战，但机遇居多。绿叶制药产品结构不断优化，通过去年的收购（绿叶德国、绿叶瑞士），绿叶制药的产品已经进入了全球30多个国家和地区，包括美日欧等发达国家市场。

业绩亮点：销售收入同比增长13.8%，到29.2亿，归属股东净利润同比增长18.2%，到8.915亿，剔除和并购有关的一次性费用，净利润同比增长23.4%，到9.315亿。集团在战略领域肿瘤、心血管、糖尿病处于领先地位，主营产品市场份额保持高增长，特别是重点产品力扑素是中国市场连续3年最畅销的肿瘤药，表现高增长的态势，另外还有一些后备产品有强劲增长产品。公司覆盖了国际主要的医药市场（包括美欧市场），同时在中国市场覆盖了30个省市自治区。研发方面拥有中国27个在研产品，美国、欧盟国家6个临床阶段新药产品，通过瑞士平台并购，增加一个创新研发平台。2016年11月底收购透皮系统业务，是集团国际扩张的重要一步。

财务情况：收入、毛利率、EBITDA、净利润保持强力增长，特别是净利润率达到30.6%，同比增长18.2%，扣除一次性费用，净利润同比增长23.4%达到9.315亿，净利润率提升至34.2%。抗肿瘤、心血管、消化代谢板块销售收入增长分别13%、5%、18%，其他类产品增长大幅增长了81%。主营产品包括力扑素，都显示强劲增长，市场渗透增长。

集团除了管理费用外，营销费用、研发费用等呈持平态势，管理费用增长是由并购相关一次性费用导致，大概占销售收入1.4%。公司应收账款周转天数和15年持平为89天。

营销方面:覆盖医院增加1500家，三级医院覆盖79%，二级医院49%，一级医院等其他终端覆盖40%。主营产品今年重点增加2个核心产品，一个是卡巴拉汀透皮貼片，是美国最畅销的卡巴拉汀透皮产品，收入占比28%，销售数量市场第一（占比50%），同时也在寻求中国、东南亚市场的拓张；一个是斯迪诺，去年销售收入超5000万，同比增长50%，并第一次加入国家医保，预计未来会有高增长；力扑素市场份额达54%，同比增长5%；其他主营产品持续扩大份额，处于领先地位。

主要产品情况：

力扑素：以学术推广，提高医生对该产品的认可度，扩大力扑素在肺癌治疗上的应用；已纳入全国26个省的医保，销往超过30个省份的880家医院；保持了两位数增长的态势。

贝西：市场覆盖不断提高，在同类产品中保持增速第一；

斯迪诺：市场份额16.2%，去年一年市场份额提高了5.5%，被纳入2017年医保目录，覆盖了超过19个省份的7200家医院；

2017年新医保目录中，公司3种药品首次入选，5种药品报销放宽，1种药品从乙类变成甲类。

研发方面：有4大平台，超过340名研发人员，24名在欧洲工作。国际化研发方面，有6个产品处于临床阶段，5个在美国，1个在欧洲，目前海外研发进展顺利。

兼并收购：集团并购都是战略性并购，产品领域在肿瘤、心血管、消化代谢等领域，考虑能否帮公司快速渗透到现有市场，符合公司整体战略目标。2016年11月以2.45亿欧元收购Acino透皮贴片和植入体业务，是绿叶在欧洲第一个并购项目，完整地并购了其研发、工厂、客户合同、员工、商业系统等。通过并购可以实现销售渠道（欧洲市场与新兴市场）的协同、整合研发和生产制造。

未来展望：成为全球领先的制药公司，2020年列入全球百强，抓好兼并收购、研发、商业运营体系、国际化生产质量供应链等建设，做全球化的组织架构和管控体系，整个企业文化的建设。

问答环节

Q：今后几年白蛋白市场，从公司层面如何判断？最高销售量、竞争格局有何变化？

A：公司在市场上占比超过50%，欢迎竞争对手。医疗市场环境上，紫杉醇是传统的化学药物，力扑素有今天的局面，得益于它解决了融酶的问题，白蛋白也是异曲同工的情况。力扑素要找准客户群，发挥高价的优势。

Q：医保谈判中，价格会有什么变化？

A：力扑素参与到医保谈判的目录中，公司刚收到谈判要求，积极应对，价格下降压力很大，无法确定会决定什么价格。中国的医药市场上，不是进入目录就一定保持价格增长，现在整个降价，第一是招标，第二是二次议价，第三是医保支付价，相当复杂。

Q：Acino并购后，利润并到报表是多少，无形资产摊销情况？

A：公司收购了两间公司，一家商业公司、一家制药公司，报表要求还原公司全年，被收购公司去年1-11月的账没有审计，包含了一些其他业务在内，报表内写的一些假设没有可比性。去年12月份的销售合并到集团内的情况大概4000多万人民币。收购后对各项资产评估，按照年限、期限进行摊销，约1100多万，盈利200万多。

Q：产品全球化？

A：国际项目方面，与过去的预测有些出入。产品到申报期有一个很大的跨度，原来提出6个月可以申报，实际上 6-8个月，原则上年底可以申报。原来的工厂作为商业化工厂利润小，在2015年建立大规模生产车间，预计2018年进入生产。公司宁愿推迟几个月，等大工厂等到认可。

Q：贝希胶囊和咀嚼片一样么？

A：贝希不进血液，溶解速度有一定差异，但区别不影响临床使用。

Q：1）利培酮在日本的情况？2）CFDA事项的推进？几年内是否会推出新的审核方式？

A：1）集团在美国以外，会继续开发日本市场，启动在日本的注册。利培酮本身考虑以美国为抓手，在欧洲开创实验，日本在准备中。

2）CFDA对集团是非常有益处的，包括换成国外的经营体系，没什么大的影响。

来源：广发证券海外研究

业绩会纪要系列相关链接：

港股业绩会纪要系列（一）：龙源电力、中集安瑞科、新奥能源

港股业绩会纪要系列（二）：昂纳科技、优源控股、雅居乐

港股业绩会纪要系列（三）：IGG、金蝶国际软件、丘钛科技