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机构：申万宏源研究
研究员：赵令伊/杨光
九华旅游：佛教四大名山资源得天独厚，23 年业绩显著回暖，核心业务弹性明显。公司成立于2000 年，公司立足于九华山风景区逐步搭建索道缆车、酒店住宿、客运及旅行社出行产业链。九华山风景名胜区是首批国家级风景名胜区、首批5A 级旅游景区，与山西五台山、浙江普陀山、四川峨眉山并称四大佛教名山，是“景佛合一”的旅游胜地及佛教道场。景区规划面积120 平方公里，保护面积174 平方公里，由11 大景区组成。2023 年公司在营业收入和归母净利润方面明显好转，2023 年公司营业收入达7.24 亿，同比19年+34.7%，创近十年新高。归母净利润扭亏为盈达1.75 亿，同比19 年+49.25%。
寺庙旅游热度大幅提升，年轻客群为寺庙旅游新主力，寺庙祈愿需求具有可持续性，礼佛资源成为景区新增长点。从寺庙客群的需求看，缓解生活压力为主要需求，健康为上香人群主要心愿。根据艾媒咨询2023 年4 月调研，缓解生活压力/焦虑为2023 年中国消费者前往寺庙原因之首，占比58.9%。逢年过节随家人前往、为亲友祈福与实现心愿占比相似，均为接近50%，跟随社交平台观光打卡原因占42.9%。
核心逻辑：短期来看，公司内部交通改善，提高山下游客接待中心承载能力进而提高景区交通转化率。我们预计在寺庙旅游祈福需求释放的催化下，九华山客流增长弹性较大。中线成长主线清晰：1）外部池州高铁开通、九华山机场改扩建工程即将进入尾声，大交通的改善将极大提高九华山风景区的网络效应，打开客流成长上限。2）文宗古村23 年开始投入运营，定位高端酒店，提高休闲度假接待能力，积极转化二消。长线增长值得期待：
1）狮子峰索道获得审批进入建设期，未来根据狮子峰索道项目引入配套康养休闲等项目进一步提高转化率。2）九华山风景区规划面积达120 平方公里，由11 个景区组成，当前开放面积尚存在继续开发空间，“大黄山世界级休闲度假康养旅游目的地建设”战略的支持下，有望加快景区间客流正向联动。
投资分析意见：我们选取同为名山大川类景区横向比较，黄山旅游依托黄山风景区旅游资源，祥源文旅运营齐云山等景区资源，峨眉山、长白山分别为西南地区、东北地区名山旅游资产。基于24-26 年可比公司归母净利润，可比公司24-26 年PE 均值为23/19/17 倍，我们认为，九华山风景区交通改善，游客接待能力预期显著提升，叠加寺庙游需求持续释放，中长期客流增长路径明显，供需两端均有改善，且烧香拜佛客流稳定性强于观光类景区。我们预计公司24-26 年实现归母净利润为1.94/2.17/2.42 亿元，给予公司24 年可比公司平均估值23 倍，对应目标市值44.5 亿元，目标价为40.1 元/股，目标涨幅为23%，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：池黄高铁开通后客流增长不及预期，酒店入住率增长不及预期。