任泽平:中国经济站在新周期起点,2018年L型筑底,中央顶层设计政策清晰“一一五三”

2018-02-14 13:42 任泽平 阅读 26364

作者:任泽平

新时代 新周期——2018年宏观展望

尊敬的各位来宾,女士们、先生们,大家下午好!很高兴参加今天的活动,给大家报告一下我们对新的一年中国经济政策和关于大类资产的粗浅看法,供大家参考。

我报告的题目叫《新时代 新周期——2018年宏观展望》,为什么用这样一个题目呢?大家知道这次十九大报告提出中国社会主义进入了新时代。在2017年初的时候,当时我所带领的团队在国内最早提出中国经济正站在新周期的起点上,应该说这可能是2017年宏观经济分歧最大的判断,引起了广泛的讨论。当然媒体渲染成论战,其实业内交流学习是很好的事情。

2017年初我们提出战略看多中国经济,中国经济正在站在新周期的起点上。而这个判断其实在2017年初并没有得到大多数业界同仁的认可,当时很多搞宏观经济分析的经济学家其实对中国经济是悲观的。这跟去年底、今年初是完全不一样的,但是,大家可以明显地看到过去一年中国经济数据超预期。比如说2016年GDP增速是6.7%, 2017年止住下滑回升,GDP增速是6.9%,这是2010年之后首次出现触底回升,为什么?

而且看中国的大类资产,股市是强的,尤其是有基本面的,债市是跌的,2016年底、2017年初很多人看空人民币汇率,结果人民币汇率超级走强,整个大类资产都是往中国经济的新周期在交易。

中国经济为什么站在新周期的起点上。这个判断其实是有历史渊源的,2010年我还在国务院发展研究中心服务的时候,当时我们的团队在国内提出了一个判断,其实我们每个判断之前都做了大量的基础性的研究。当时的判断是什么呢?在2010年,大家知道中国经济增速出现下滑,市场上对于那一轮的经济下滑有两种解释,一类观点是中国还能够高增长,所以面对中国经济下滑继续刺激就行了。比如大家耳熟能详的,有些经济学家讲中国未来二十年还可以增长8%,这是非常流行的观点,建议就是需求的刺激。另一派以我们为代表的,中国经济可能永远告别了高增长的时代,中国经济要增长阶段转化。所以面对这一轮下滑我们要大力推动改革,这是在2010年一直到2012、2013年宏观经济领域争论最大的一个讨论,就是怎么看待当时中国经济的下滑。后来新一届中央领导集体主政之后用了我们这个判断,三期叠加增速换挡期就是我们团队很重要的研究成果。

 2014年我下海以后,我提出一个观点“5000点不是梦”,看多A股。到2015年下半年我提出过一个观点,中国经济已经相当接近底部,经过连续六年的下滑,未来相当长的时间中国经济应该是L型。2010-2018年中国经济应该是L型的触底。后来L型的判断被后来的经济走势所验证。大家看2016年、2017年经济走的确实非常平。在2017年又进一步提出中国经济正站在新周期的起点上,这是我们对于过去的观点的一个回顾。

如果往后面看,对于2018年、2019年中国经济怎么看?开门见山讲观点,我的观点一直非常鲜明。我认为2018年经济还是L型,向上和向下的力量都有,总的是走平的,2018年处在L型的筑底期和调整期,与重回衰退的过度悲观论和马上复苏的过度乐观论不同。向下的力量来自于哪里?比如说现在的财政清理整顿对基建肯定是有拖累的,我们的金融监管以及金融去杠杆对有关的融资和投资也会产生收缩效应。还有房地产调控,我认为今年销售会出现比较明显的下滑,负增长应该是不奇怪的。还有一个小幅的去库存,因为2016年-2017年是加库存,大宗商品价格上涨,从2017年下半年我们开始进入一个小幅的去库存。当然还有向上的力量,总的还是走平的。向上的力量来自哪里呢?向上的力量我认为一个是来自于贸易,大家看到世界经济在复苏,欧美的PMI指数都在创新高。所以你看2017年中国出口增长了7.9%,2015年、2016年中国出口是明显负增长,你会看到整个世界经济都在触底复苏,美国、欧洲、印度、日本,部分其他新兴经济体。所以说中国外部的贸易环境出现了改变。这是向上力量的第一个。第二个向上的力量来自中国新一轮的产能投资。现在企业的盈利和资产负债表逐渐恢复,尤其是龙头企业,在连续三年恢复以后,我怀疑到2018年晚些时间、到2019年大家会看到新一轮产能投资的崛起。但未来这些产能投资不是落后产能的,而是中央讲的高质量相关的,新经济、新科技。再加上大家知道从2016年9.30房地产调控到2018年年底二年,房地产调控对中国经济的冲击基本接近尾声。还有金融监管、财政清理整顿第一年一定是冲击最大的,后面是衰减了。

到2019年你会看到新一轮补库存周期、新一轮的产能周期、房地产周期叠加,中国经济会突破L型的一横向上,未来中国经济是一个什么样的增长图景呢?今年是改革开放四十周年,毫无疑问在过去四十年中国创造了一个奇迹,这个奇迹有多大呢?我原来一位老领导跟我讲,中国干的这件事情是史无前例。美国3.2亿人,欧洲是5.1亿人,日本是1.3亿人,德国是8000万,我们旁边的韩国号称世界第八经济体5000万人,中国是14亿人,一个超大型经济体保持高速增长三十多年这不就是奇迹,人类历史上哪有这么大型的经济体保持这么高速的增长。中国不仅创造了经济增长的奇迹,而且创造了文明的奇迹。什么叫文明?就是农民进入到城市享受到现代文明。改革开放之初我们城镇化率只有17.9%,现在我们的城镇化率是58.5%,我们进入城市的 人口规模基本上相当于整个欧洲人口,再造一个欧洲。所以这绝对是史诗般的成就。

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未来是一个什么概念呢?过去在三十多年将近四十年,我们基上是一个高速增长。我们的测算2008年金融危机之前是一个节点,1978-2008年,中国年均增长9.8%。从2008年金融危机,2009年刺激上去增速换挡下去,2010年以后到2015年一直在换档,2018年开始触底,未来中国经济增长的图景是什么概念?中国未来5-10年的增长大致是5-6%之间。过去好的时候是12%、14%,低的时候在8%以下。以前我们老是保8%,就是这个概念,8%是我们的底线。现在中国经济新的增长平台是5%-6%,高的时候是7%-8%,到了8%之后经济会过热。高的时候是7%-8%,低的时候是4%-5%,德国、日本、韩国增速换挡期跟我们相近。还有没成功的,世行讲的很多掉入中等收入陷阱。中国人均GDP是八千多美元,发达国家是一万二千多一点,我们正好处在这样一个门槛。所以表面是增速换挡,实质是中国动力的转换。所以说大家可以看到十九大报告、中央经济工作会议提出供给侧结构性改革高质量发展,是完全契合时代的主题。这是我对中国经济大致的描述。

现在中央的政策是什么?因为我在国务院发展研究中心工作了五年,后来到市场金融机构服务,主要是研究金融市场。新时代中央政策的顶层设计路线图非常清楚,概括起来是“一一五三”,一个要求高质量发展,一条主线供给侧结构性改革;五大任务,去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板;三大攻坚战,防范化解重大风险,精准扶贫、污染防治我认为我们的顶层设计的战略已经非常清楚了,就是“一一五三”。再加上现在跟以前就是执行力的不同,有一个好的制度执行不下去也白搭。我们以前写文件的时候经常叫政令不出中南海,现在随着整顿吏治思想的统一,这个执行力跟以前确实不一样了。比如说去产能,在2015年12月份中央经济工作会议提出五大任务,去产能是放在五大任务之首,2016年有多少人想到如此的产能过剩在一二年就能够基本解决呢?我相信当时相信的人不会太多,现在我跟海外的很多经济学家,包括投资者交流,对中国看好的其实越来越多。

越来越多的人看好中国经济,咱们不是关起门来在这儿讲,我以前研究中国经济的时候也发现面临很多的困难,但是我觉得现在中国做对了三件事情,导致了全球对我们的看法发生改变。第一找到的中国经济问题的症结。第二找到了正确的解决方案,就是供给侧结构性改革,前面说的“一一五三”。更重要的是具备了坚决的执行力。大家记得总书记讲“抓铁有痕、踏石留印”,去产能达到了,还有去库存效果也非常明显。未来的三大攻坚战,去年中央经济工作会议定调的未来三年三大攻坚战,防范风险、精准扶贫、污染防治。我认为大家对这个执行力和理解应该按照去产能和去库存的力度来理解。防范风险不要抱有任何的侥幸。污染防治,去年、前年说要还北京一片蓝天,很多人持观望的态度,大家看今天的北京天怎么样。我前天看到一个数据,在全国排名中北京的PM2.5竟然已经上升到第8位,当然有老天帮忙,既有天时地利也有人和。

对于我们每个人,包括国外投资者、国内投资者要做什么呢?就是去理解新时代、顺应新时代,根据新时代的要求来调整自己。因为大方向是对的。这就是时代的力量。

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 二、讲一下逻辑

讲讲中国的需求,大家可以看到,过去经济的整个表现经过连续的下滑,终于在2016年触底,2017年略有回升,2018年会继续触底。我最近发现认可新周期观点的人越来越多,比如说国内的各大论坛主题在去年底、今年初用新的很多,用新周期的也很多。

很多人问我任博士提出经济新周期,能不能用一句话来概括,究竟什么是新周期?什么带来了中国经济的新周期?我想从经济层面如果概括为一句话,新周期就是世界经济在复苏,中国在去产能。世界经济复苏,外部的需求在改善;中国在去产能,中国是世界上最大的产能提供方,供求关系得到缓解,因为供求关系的缓解才看到了价格上涨和企业盈利能力的改善。所以是新周期。

我们先来看世界经济在复苏。大家可以看到2008年金融危机之后,美国率先复苏,2009年我们是刺激,不叫复苏。当时我印象当中中国GDP34万亿的规模,2009年我们放了9.6万亿的信贷。现在是83万亿的GDP,放了13.5万亿的信贷。你就可以知道,2009年的刺激力度。2009年是刺激上去的,不是正常的复苏。

美国是率先复苏,当时也是金融危机的正源。简单来讲,为什么美国率先摆脱了低谷,我认为跟他当时的政策是有关系的。2008年金融危机是一个什么危机呢?简单来讲是美国的次贷危机,就是美国的那些不具备购房条件的流浪汉、一些金融机构忽悠他买了房,通过资产证券化卖给全球。因为他没有能力还款,房价一跌就成为负资产,叫有毒资产,因为底层资产不好。2008年金融危机爆发之后,美国的金融部门,以及居民部门的资产负债表被大幅度的破坏,所以美国率先推出QE和零利率,零利率就是把资产买过来,刺激股市、房市的上涨。而且很幸运地是,美国的科技巨头没有参与到上一次的投机当中,所以在2012年以后美国率先复苏。

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当然关于一轮的全球经济复苏,其实在国内有两种分歧,有人认为这一轮世界经济复苏是中国带来的。另一类是包括我在内的,这一轮的世界经济复苏有它的自身逻辑,我们既不要妄自尊大,也不要妄自菲薄。美国占全球GDP比重是23%,中国占16%。美国第一,中国第二,当然第三离我们很远,现在是大象的时代,日本是5%多。现在真的是是G2的时代。在贡献方面,这几年中国对世界经济增长的贡献一般是30%左右,去年我们也贡献了30%多,中美GDP增量加起来占全球经济增量的40%-50%。世界离开中国很多议题就无法达成。我相信在座的诸位“走出去”深刻地感受到中国崛起所带来的巨大的影响力。比如说前段时候受外事部门的邀请去德国,跟他们座谈工业4.0,因为中国的制造2025也是向德国的工业4.0学习,包括总书记也非常重视发展实体经济,尤其是在十九大报告里面提出。

我们去的时候发现其实德国对我们的看法是非常纠结的,因为他们以前印象当中中国的制造就是中低端制造,但是我跟大家说一件事情,德国工业4.0的一家旗舰企业叫库卡被中国企业给收了。你再看新经济,全球最好的互联网经济不在美国,就是在中国。欧洲因为工会各方面的力量在新经济这块离我们差得很远。

所以说,这一轮世界经济复苏我们来看,其实还是美国自身的资产负债表的修复。然后到了欧洲,因为欧洲是一个货币联盟而不是财政联盟,所以他的决策机制就非常滞后,所以他爆发了欧债危机,又爆发银行危机,一直到2015年1月份才推出QE和负利率,到2016年下半年欧洲经济走出来了。美国和欧洲作为世界说最大的两个发达经济体,先后从底部走出去,对中国的外部环境得到明显的改善。比如说中国的出口,2017年中国出口增长了7.9%,2016年、2015年都是负增长,所以中国的贸易得到了一定的改善。

但是这里又有一个问题,很多人会问为什么这一轮中国经济的新周期滞后于全球的,尤其是美国和欧洲新的周期,尤其是美国的。为什么美国2012年复苏,中国一直推迟到现在?我讲这里面有一个很重要的原因,我们的研究结论是因为2009年美国采取的是宽货币严监管,所以他并没有在通过加杠杆,避免金融自由化导致金融结构的脆弱性,它跟2000年以后是不一样的,所以这一轮美国复苏时候美股持续时间在美国牛市排第二位,再过一年美国的复苏和每股的牛市将排在第一位的。中国在这个问题上走了弯路,中国简单来讲出清是滞后的,而且我们在金融监管放松和金融自由化上走了弯路。2009年4万亿刺激以后,大量的需求、项目需求出来以后,2010年我们担心过热所以调控。调控是什么概念呢?就是把很多的融资需求通过监管的方式不能得以满足,这时候又叠加什么呢?到2012年中国开始推动金融自由化。大量不符合监管要求的融资需求被挤到了我们的影子体系。所以,从2012年以后看银行的理财快速的飙升到现在将近30万亿,大量的通道业务开始崛起,所谓的通道三剑客信托、券商资管、基金子公司都到了几十万亿的规模,都是这几年发展起来的。为什么我们的发展起来一个庞大的影子银行体系呢?因为它对接就是原来不符合监管需要的这些融资需求,比如说地方融资平台、产能过剩行业、一些不符合政策导向的产业。

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这里带来了一些问题,一方面是积累了风险,因为它有的底层资产不是太好,所以层层嵌套,加杠杆,期限错配、信用下沉。这是一类风险。另一类是什么呢?它延缓了我们的出清,延缓了市场的自发出清,中国的国有企业包括地方融资平台带有刚性兑付、隐性担保无法完成市场自发的出清,所以才有2015年12月份以后中央动用行政手段开始去产能,有这样一个过程。其实这都是一个问题,金融问题、财政问题,包括中国国有企业的改革问题,地方的预算软约束问题,就是有激励无约束问题,其实都是关联的,都需要深化改革来解决,不通过深化改革来解决一定会再出现反弹。

这是这一轮中国新周期滞后美国新周期的一个很重要的原因。

现在回到货币的中性和严监管这是对的,让中国的L型和新周期走得更加持续,简单来说就是把风险化解,把水分挤掉,但是在金融去杠杆和有效控制杠杆中要注意节奏及方式方法,一定要吸取2015年股市的经验教训,防止监管叠加和监管竞赛,要适当采取行政和市场化的方式相结合。

这是对世界经济的一个看法,总的来说世界经济这一轮的复苏是可以持续。当然也是挑战。

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第二讲讲国内经济。其实很多人一开始愿意谈投资,因为在很多人印象当中,尤其是海外的这些经济学家他们仍然认为中国是投资主导、工业为主的一个经济体。我们来看看真实的情况是什么?现在大家看到中国的服务业(详见PPT),第三产业增加值已经超过了第二产业已经步入一个以消费为主的发展阶段。而且这个趋势还在上升,中国正在步入到一个以消费为主的经济体,以服务业为主的经济体,而且这个趋势只是刚刚开始。

再看右边的图,2017年的投资增长7.2%,社会消费品零售增长10.2%,而且很多新兴消费都有以百分之几十的增长,信息消费、互联网方面的消费。所以这是需要大家留意的一个特点,中国正在步入一个以消费为主的发展阶段。概括来说消费升级分为四个阶段,第一阶段温饱问题,80年代;第二是耐用品,90年代,所谓三大件;2000年是住车消费升级,买车买房。如果是有车有房以后肯定是买健康、买快乐,所以跟此相关的消费都出现了井喷,比如说电影票房,以前一个电影能破一个亿就不得了,现在动不就动10个亿、几十个亿。还有大家买健康,80、90年代男同志都是挺着将军肚,觉得很体面,为什么呢?因为改革开放以后终于吃上肉了,生活条件很好、很体面。现在朋友圈都在晒健身、晒跑马拉松,都在追求不油腻的生活,我们到了这样一个发展阶段。所以中国有14亿的庞大市场,这个市场正在进入到一个消费主导的发展阶段,这里酝酿着巨大的投资机会。

我经常被别人问到一个问题,就是对海外资产怎么看,要不要买美元资产,明确地告诉大家,我认为最好的投资机会就在中国。美国3.2亿,整个欧盟5.1亿人,中国有14亿人,全球70多亿人口。而且中国经济以每年6%以上的速度在增长,美国是2%、欧洲是2%,日本1%,所以最好的投资机会一定在中国,人民币虽然有波动,只要大的方向不要犯错,人民币将是强势资产。汇率就是两国货币的比价,愿意拿美元资产还是人民币资产,是这两类资产带来的回报率不一样,所以才会在两种货币之间选择。毫无疑问,人民币肯定是强势资产。2018年中国消费增速继续跑赢投资没有任何问题。

2018年中国房地产销售会大幅回落,但是投资不差。为什么地产投资不差呢?大家看到左边图是商品房的待售面积处在2000年以后来的新低,就是这轮的去库存是2000年最彻底也是最充分的一次,说明未来有补库存的需求,同时对于热点城市,尤其是产业导入的城市需要增加供地,如果不增加后面会有压力。2017年,住建部、国土部联系发文要求各地要根据商品房库存供地。

2018、2019年最大的变数是来自中国的产能投资,大家可以看这两上图,中国的制造业投资呈现非常低的增长,但是规模以上工业企业盈利增速是20%,在过去这些年一方面企业盈利大幅增加,但是竟然企业不扩大生产。我认为是不可持续的,短期跟政策和银行的贷款不让流入这些领域有关。

我认为随着连续三年企业盈利改善,资产负债表的修复,到2018年下半年到2019年将出现新一轮产能崛起,但不是传统落后产能的复产扩张,而是具有新时代、新经济、高质量的内涵,应该是在别的领域释放出来。

中国的产能去化是非常明显的,其实过去这些年市场自发去产能也取得了一些成效,尤其是2015年12月份中央经济工作会议以后,我们的去产能效果更加明显,。我们看到这些产业,水泥、挖掘机、商贸、造纸、价廉、互联网,行业集中度在大幅度的提升。过去一年在很多行业进入一个剩者为王,强者更强的时代。A股就非常明显,过去选对了行业和个股就在牛市里面,选错了就在熊市里面,是结构性牛市和结构性熊市并存的。

讲讲政策,这次十九大报告非常振奋人心,十九大报告应该从哪个点上切入来学习?我想从一个从事宏观经济研究的角度来讲一下我们的学习心得体会,我觉得学习十九大报告应该从这句话切入,中国特色社会主义进入新时代,我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾,我认为这句话是整个报告的提纲挈领部分。这是在改革开放四十周年的前一年,我们对重大判断首次进行了调整。以前小平同志讲社会主义初级阶段社会主要矛盾是人民日益增长的物质文化需要和落后生产力之间的矛盾。就是过去三十多年,咱们发展就是为了解决这个社会主要矛盾,人们日益增长的物质文化需求,所有的战略围绕这个中心来。在改革开放三十多年以后,到今天四十周年,我们首次做了重大调整,就是人民增益增长的美好生活需求,不再简单是一个物质文化需求,什么是美好生活需求呢?这里讲了很多,不仅对物质文化提出了更高的要求,还有民主、法治、公平、正义、安全、环境。环境,污染防治;公平,先富带动后富、精准扶贫;安全,化解风险,国防。正是我们有了重大战略认识的调整,我们才会对我们经济工作的思路,我们的战略部署作出了调整。

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重点讲现代化经济体系,因为我们有新的认识、新的时代,所以有了新的发展理念。前两天政治局会议集体学习,就是学习现代化经济体系。我想现代化经济体系这里面讲了一段,我国经济已经由高速增长阶段转向高质量发展阶段,就是过去四十年,主要的目标是为了满足物质文化的需要,追求高速增长。现在我们追求高质量发展,我们在2015年12月份中央经济工作会议,2016年、2017年都做了这方面的部署。后面大致分为几点:第一个叫深化供给侧结构性改革,供给侧结构性改革五大任务,它随着发展阶段,包括任务完成,重心也会有所变化,比如说去产能去库存是过去二年完成效果比较好的。所以对于2017年、2018年政策重心逐步转向去杠杆、降成本、补短板。供给侧结构性改革有一个高频词汇,就是“发展实体经济,建设制造业强国,加快发展先进制造业,培育若干世界级先进制造业集群”,而不是以前搞了一些影子体系,以钱炒钱,现在是要扎扎实实地发展实体经济,发展先进制造业,培育若干世界级先进制造业集群。因为你要发展先进制造业、发展新经济、现代服务业,肯定需要建设创新性国家。

实施乡村振兴战略,原来叫美丽乡村,以后乡村不仅要美丽,乡村还要振兴。

区域协调发展。以疏解北京非首都功能为“牛鼻子”,推动京津冀协调发展,高起点规划、高标准建设雄安新区。

完善社会主义市场经济体制建设,这里有一个新的提法推动国有资本做优做大,以前是国有企业,这也是代表了一些新的思路。

完善促进消费的体制机制,健全货币政策和宏观审慎支柱的框架,包括建立现代财税体系,推动全面开放的新格局。

坚持房子是用来住的,不是用来炒的,加强建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度。现在很多部门都在研究长效机制,因为总书记提出来,1998年房改以后,我们对房地产的属性更多是商品属性,1998年是新的经济增长点。现在要回归它的居住属性,回归居住属性要建立长效机制,推进住房制度改革。这个长效机制包括长效的土地机制、长效的金融机制、长效的财税机制,它其实是一系列的配套,比如说过去我们的整个金融体制是跟商品房的商品属性是配套的。未来我们搞租赁,现在的金融体制和大力发展租赁房是不配套,必须要突破,如果不突破现在房企是没有法搞,因为现在土地成本高、融资成本也高,租金回报率低,周期很长,资产证券化搞REITs又没减免税措施,我认为长效机制要做很多改革突破,包括怎么建立政策性机构来进行配套,包括一系列财税政策的配套。

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再重点讲一下去年底的中央经济工作会议,提出推动高质量发展是当前和今后一个时期确定发展思路、制定经济政策、实施宏观调控的根本要求。就是我刚才给大家汇报的,我们的理解,未来我们的公共政策顶层设计的战略已经是越来越清楚了,就是“一一五三”,一个是一个要求,高质量发展,因为是新时代,社会的主要矛盾已经由物质文化需求变成了美好生活需求。第二个“一”是供给侧结构性改革一条主线,总书记讲的对我们的经济形势会保持定力,我们预测2018年经济增速会比2017年会略微回调一下,2017年6.9%,2018年可能会回到6.7%,但是货币政策不会放松,还会坚定地推动供给侧结构性改革。三是三大攻坚战,包括防范化解重大风险,刚才给大家大致做了一个阐述,为什么要防范化解重大风险。而且大家留意,防范化解重大风险是未来三年三大攻坚战之首,大家要好好的领会。

为什么要把防范化解重大风险放在三大攻坚战之首,我觉得这个决心是非常大的。去通道、去杠杆、去链条,对于同业、理财、委外、表外业务进行大规模的清理,我个人的看法有些金融机构不能抱有侥幸心理,然后让回归实体经济、服务实体经济。我认为防范化解重大风险将会深刻地改变我们的金融格局。我们过去很多依靠加杠杆、做通道做上去的很多业务恐怕都会面临大面积的收缩。比如说券商资管、基金子公司、信托、通道业务,我认为会大面积的收缩,银行的理财、表外业务,我也认为会出现比较明显的萎缩,这些机构要回归服务实体企业,提高主动管理能力、提高投研能力。但是有些金融机构我认为是受益的,比如说服务实体经济的银行,比如公募基金、私募、PE行业。

比方我给大家举一个例子,资管新规要打破刚兑,比如说老百姓去买银行的理财,现在告诉你打破刚兑不兜底了,有可能会跌破净值,你还会买银行的理财么?以前买银行的理财是对存款的替代,因为存款利率太低了,买理财又给保底,虽然收益率不高。现在告诉你理财没有刚性兑付、没有兜底还会不会买?如果不买理财,理财的规模是30万亿,理财可能会大幅度下降,通过理财的委外业务就有可能下降。他们会配到哪里,就是非标债权。非标债权它的流动性是比较差,存在期限错配。未来会怎么办呢?未来无非银行自己搞资管公司,这是一类。第二是加强主动管理能力,表外、委外回表,回到贷款业务要加大资本金的消耗,这些银行、理财需要大量的补足资本金。我觉得这都是新的挑战。还有一种可能,如果大家都不买理财,去买主动能力强的产品,比如说公募基金,你会发现最近价值投资有关的公募产品卖得非常好。所以公募基金是受益,当然还有PE私募。新时代的四大发明中,共享单车等一开始是风投投出来的,一开始都无法通过银行获得投资,这都是受益的行业。包括精准扶贫,污染防治,今年中央讲的三大攻坚战,我们认为有坚定的信心攻坚克难,取得攻坚战的胜利。

来源:泽平宏观